Over
Michael Kraland is belegger, financier en columnist. Hij studeerde politicologie en behaalde zijn titels in het buitenland. Kraland schrijft sinds 1991 voor Quote, was in 1998 mede-oprichter van IEX.nl en startte in 2005 Inveztor.nl. Kraland woont en werkt aan de zee in Zuid-Ierland en reist op en neer naar Amsterdam.
Kraland houdt ervan een licht excentrieke, humoristische toon te gebruiken. In zijn eigen woorden: “Humor is bijzonder geschikt om een idee te communiceren. Beleggen hoeft niet droog te zijn, ik vind de beurs een fascinerend avontuur. Vol absurditeit natuurlijk, niet alleen dankzij de aanbieders maar ook door de helpende hand van beleggers zelf. Ik wil onze lezers bij dit spannende verhaal betrekken en hen laten beleven wat de fun is in fundamenteel en de list achter analist.”
De toon mag dan luchtig zijn, zijn boodschap is dat niet. Columns zijn in de ogen van Kraland pas geslaagd als zij functioneel nuttig zijn. Hij wil ideeën leveren, waarschuwen voor de waan van de dag en inzicht bieden in wat er werkelijk in de wereld gebeurt.
Michael Kraland 
Beleggingspropositie: Conduril SA
Graag wil ik een bij u een bedrijf onder de aandacht brengen waarin ik
een positie heb en dat naar mijn mening zwaar ondergewaardeerd is. Het
heet Conduril SA en staat genoteerd aan de beurs van Lissabon.
Aandelen gaan voor een p/e=3; p/b 0,44; ncav/s=0,57 van hand tot hand. Dit terwijl de afgelopen vijf jaar gemiddeld een netto winstmarge van 12% is gehaald en het bedrijf nog nooit een jaar verlies heeft gedraaid!
Een gedeelte van deze lage waardering komt voort aan de illiquide
handel, het is daarom ook een veilingfonds.
De afgelopen twaalf maanden heb ik mijn in toenemende mate er over
verbaasd hoe lang deze onderwaardering in stand kan blijven. De
oprichter van Conduril en zijn twee dochter die de dagelijkse leiding
momenteel hebben zijn deze onderwaardering volgens mij ook opgevallen.
Deze drie mensen hebben in 2012 namelijk 2/3e deel van alle aandelen die dat
jaar verhandeld worden opgekocht! Bestudering van gegevens
in het jaarverslagen ’11, ’12 en Euronext leerde mij dit.
Jaarverslag van Conduril leerde ook wie in 2012 de groter verkoper was
van aandelen, namelijk de Portugeese bank BPI. Nog interessanter wordt
het als uit de jaarverslagen van BPI blijkt dat zij niet uit hun eigen
handelsboek hebben verkocht. Nee, er werden aandelen verkocht die
onderdeel uit maakte van hun beleggingsfondsen.
Na de daling van Portugeese aandelen in 2011 hebben veel particulieren
geld terug getrokken uit deze fondsen, de beheerder moet dan gewoon
aandelen verkopen en doet dat dan ook vrij a-selectief. Met zo’n
beleggingsfonds verdient een bank tenslotte toch naar rato van de
assets under management en niet naar rato van de performance.
De potentiële impact van het mogelijk uiteen vallen van de Euro-unie
wordt eventueel te zwaar meegewogen door beleggers: slecht 25% van de
omzet wordt op het Iberisch schiereiland gemaakt.
In het Portugees sprekende Angola hebben zij 60% van hun omzet. De olieproductie en – inkomsten hebben zich de afgelopen jaren in een J-curve ontwikkeld in dit land. Momenteel ligt de productie op bijna 2 miljoen vatten per dag zodoende zijn zij Nigeria bijna voorbij gestreefd.
De resulterende olieboom heeft ervoor gezorgd dat de vraag naar vastgoed door expatriats enorm gestegen is. Volgens Mercer zijn de prijzen voor vastgoed in Luanda momenteel de hoogste in de wereld. Tja, dat was voor mij een eye-opener.
De Angolese overheid een schuld van slechts 20% van het BNP volgens het IMF. Dit is tevens dus een belangrijke debiteur van Conduril SA in Angola. Er wordt daar ook voor private partijen gewerkt, voor de olieindustie en zijn dienstverleners en toeleveranciers. Zoals onder meer Heerma maritieme.
Er zijn in Angola wel 15 Portugese bouwers actief, dit zijn drie andere beursgenotereerde bedrijven en verschillende niet-beursgenoteerde bedrijven. Lichting van 10 jaarverslagen leerde dat Conduril op afstand het best gefinancierd is. De ratio totale fin. verplichtingen/eigen vermogen van 1,35 van Conduril steekt schril af tegen ratio’s van 3,6 – 10 bij de rest.
tot. liabilities/equity net income % % turnover in Portugal
1 Mota-Engil public 10 1.7
2 Teixeira Duarte public 10 1.7
3 Soares da Costa public 20
4 Zagope private 4.5
5 Somague private 4.2 1 31
6 Opway private 9.8 3 —-
7 Edifer private 6.8 1 76
8 MSF private 3.6
9 MonteAdriano private —– —-
10 Conduril public 1.35 10 25
11 Lena private 20 2 49
De jaarverslagen van deze andere bedrijven zijn op sommige punten wat gedetailleerder dan het aan de Easynext genoteerde Conduril. Duidelijk werd dat zij in het kader van IAS 11 ook een grote post Vorderingen hebben. De overheid bleek als debiteur het langzaamst maar kwam uiteindelijke wel over de brug gezien het lage percentage afboekingen op de post Vorderingen.
De koers van Conduril is weliswaar verdubbeld in de afgelopen 12 maanden maar de
onderwaardering is in kwantitatief opzicht slecht iets verminderd
omdat door de hoge winstgevendheid het eigen vermogen met 15% is
toegenomen.
In 2003 had Conduril een netto winst marge van 1,3 % en werd het verhandeld tegen de volgende waarderingen:
EV/ebit = 11
p/e = 25
p/b = 0.7
Tenslotte wil ik u nog kennis laten maken met een Grieks bedrijf dat in veel aspecten op Conduril lijkt:
– 88% van de omzet in het buitenland;
– balansverhoudingen
– winstmarges
– familiebedrijf
– gedeeltelijk bouwbedrijf
– overheden als belangrijke opdrachtgevers
http://markets.ft.com/research/Markets/Tearsheets/Summary?s=METKK:ATH
Interessant om te zien dat METK verhandeld wordt op p/e=7 resp. p/b=1,5 en dat toen de yield van Griekse staatsobligaties gelanceerd werden het bedrijf nog steeds tegen 1x boekwaarde verhandeld werd.
Vriendelijke groeten,
Maarten Visser
long Conduril SA
Met you in 1975 seeing David Bromberg at the Grammy museum and wondered about you. My daughter is living in Apledorn and thought to see about you in the digital age? Living in Ireland? Remember the young American you met in the park in Geneve?