Vorige week dinsdag waren wij hoopvol gestemd en kochten we voor de Polderportefeuille calls ABN Amro, die we vrijdag met winst verkochten ( zie: Winstnemen in ABN Amro). We kochten ook ASML-calls. Zoals we vrijdag schreven, was één zwakke dag niet genoeg om ons van ons contrarian optimisme af te brengen.

We verwachtten goed nieuws voor ASML, na de presentaties aan analisten. Bovendien zetten we in de Modelportefeuille onze aandelen in luxebootbouwer Rodriguez in de verkoop.

We kochten wat Ginger, in afwachting van de resultaten, van vanavond (zie: Weekend-winst en nieuwe aankoop). Inmiddels zakte Amerika vrijdag hard in en kreeg Europa vandaag een nieuwe dreun, waardoor we weer gewoon terug zijn naar bearish en afblijven.

Wat is nu het resultaat?
We verkochten onze banken calls met winst, vrijdag. We verkopen vandaag onze Rodriguez dan maar wat lager, op 47 euro, laatst gehandeld, weg, klein winstje. We blijven de perspectieven van Rodriguez overigens als uitstekend bestempelen, met als onderliggende gedachte dat eerst de aandelen kapot gaan, dan de huizen en pas op het laatst de jachten van meer dan 10 miljoen euro.

Het verschil met rijke mensen was vroeger dat die meer geld hadden. Tegenwoordig is het verschil dat ze veel meer geld hebben. Resten litho calls en Ginger. Ginger staat vandaag, het spijt ons haast het u te melden, hoger, 25,75 euro laatst gedaan. We rekenen op steun, na de resultaten van vanavond en het commentaar van de directie, dat naar onze indruk positief is.

Ginger doet acquisities, die zijn goedkoop, een stuk goedkoper dan het eigen aandeel, de schuldenlast is laag, de winstgroei is hoog, dat kan dus slechter. Met de litho calls wachten we nog even, het aandeel is blijven hangen rond de 6,40 euro, we kochten de okken 6 op 1,05: eventueel nemen we een verlies, maar het is nog niet zeker. Kortom, het had slechter gekund, vandaag.

Transacties en motivaties van de Inveztor.net Modelportefeuille van Michael Kraland
Transacties en motivaties van de Inveztor.net Polderportefeuille van Frank van Dongen & Michael Kraland

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Op moment van publicatie is hij long Ginger en ASML calls. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Wat hebben uw buurman, uw zwager, uw baas, uw assistent, uw verzekeringsadviseur de heer Lampion en uw tegenwoordig steeds vaker met een doctorandustitel uitgeruste bankbediende, die zich bezig houdt met Private Wealth Management, met elkaar gemeen?

Broodjes smeren
Zij zijn beerachtig (van bearish, Am. : negatief op de markt).

Zoals u weet, gaat er geen bel bij de bodem van een bearmarkt. Ook niet bij een bullmarkt, hoewel… uit bescheidenheid en vooral om onze eigen domheid niet al te veel uit te dragen, zetten we de reden van onze aarzeling in een discrete voetnoot*.

Iedereen is bearish, behalve de mensen die bull gebleven zijn en dat zijn er maar weinig.

Frank van Dongen en uw dienaar zijn gisteren wat calls gaan kopen. Hier willen we een kanttekening bij maken, misschien wel drie. Wij zeggen altijd dat beleggers beter geen calls kunnen kopen, maar ze moeten schrijven. Als ze toch kopen, dan geen korte en als ze toch korte kopen, dan alleen als er een trend is. Tegen deze drie voorwaarden zondigen we nu.

Pas Opties
De andere grote bedenking die we hebben, is dat telkens blijkt dat de meeste particulieren geen opties moeten doen. Dat gaat meestal verkeerd, kijk maar weer naar die drama’s met ‘time spreads’ bij Friesland Bank. Goed bedoeld, daar niet van, maar slecht afgehandeld en toen het verkeerd begon te lopen, werden er nog meer fouten gemaakt, waardoor de cliënt kapot werd gemaakt.

Dat moet juist niet, vermogensbeheerders en adviseurs moeten juist hun cliënten helpen. Dat is al moeilijk genoeg zonder opties. De meeste adviseurs zijn geen keien op dit gebied, dus wees gewaarschuwd. We dwalen af. Terug naar de markt. We kochten gisteren voor de Polderportefeuille oktober calls ASML en ABN Amro.

We deden dat, omdat we, bij hoge uitzondering, denken dat we hier maar weinig mee kunnen verliezen, maar wel aardig aan kunnen verdienen. Als de markt weer in elkaar ploft, dalen onze opties snel in intrinsieke waarde, maar de volatiliteit stijgt dan weer, omdat het helemaal verkeerd gaat als we weer zakken. Zo houden we toch nog wat over bij een uitstap.

Als het goed gaat, is het potentieel een paar honderd procent. We kochten de ASML C Oktober € 6,00 voor € 1.05. Dat kan snel meer worden, is vandaag inderdaad één van de grootste stijgers, ABN ook. Misschien hebben we geluk. Pas op: we namen een kleine positie in, net zoals in de Polderportefeuille.

Rally kopen?
Nu denken we dat de markt wel eens klaar kan zijn voor een rally, misschien wel een grote, bijvoorbeeld de krachtigste van dit jaar. Bearrally? Nieuwe trend? Wij durven het niet te zeggen, maar in een bearrally kan goed verdiend worden.

Vergeet niet de Pavlov-reflex. Van maart 1995 tot maart 2000 loonde het om elke rally te kopen. Daarna loonde het om elke rally te verkopen. Dat duurt nu al meer dan 2 jaar. Selderellie begint nu net gemeengoed te worden. Beleggers zijn geconditioneerd. Tijd, wellicht, voor een ommekeer. Vergeet niet dat de markt slechts één functie heeft: u op het verkeerde been zetten, juist als u daar het minst op bedacht bent. Bijvoorbeeld sinds gisteren.

Waarom nu?
Laten we een paar argumenten presenteren. Iedereen is nu bearish. Dat is altijd een bullish teken. We komen uit de periode die we als de slechtste van het jaar kunnen betitelen, namelijk september. In oktober is het 180 maanden geleden dat de crash van ’87 plaats vond en 90 maanden geleden dat de laatste grote rally begon, noteert Jeff Cooper, de Hit and Run Trader. Die cyclus duurde 7 jaar, tot maart 2000. Cooper is iemand die goed naar cycli kijkt.

Er breekt nu een nieuwe maand aan. Oktober is een maand van crashes maar ook een maand van ommekeer. Het duurt nu al 2 jaar dat tech verworden is tot drek. We doen hier geen uitspraak over de kwaliteiten van deze sector, wij denken dat tech nog verder terug kan, maar de goede periode voor tech loopt van half oktober tot half maart. De goede periode van de markt als geheel begint binnenkort.

Laat deze rally maar langzaam opwarmen. Laat niemand er in geloven. Laat eventueel ook de bearmarkt gewoon doorgaan. Vergeet niet dat bearrallies hevig kunnen zijn. Dat er veel mee verdiend kan worden voor wie er tijdig bij is. Als de markt niet meer op slecht nieuws reageert, na 9 dagen onafgebroken ellende, na een bearmarkt van meer dan 2 jaar, is er een kans om eindelijk iets te verdienen.

Safety Last?
In zo’n geval kunnen de dalers snel stijgen en kunnen de pensioenfondsen die nog wat willen verkopen, het best hun Heinekens, L’Oréals, Beiersdorf, Nestlés en Procter & Gambles wegdoen. Staatsobligaties kunnen dan vervangen worden door junk of corporates, in een bearmarkt worden die 2 door elkaar gehaald, maar in een bullfase niet.

Niets is zeker, maar pas op, misschien is er nu meer ruimte naar boven dan naar beneden.

*In wat we nu beschouwen als één van de allerstomste zetten uit onze carrière, zoniet de stomste, voorspelden wij in verschillende publicaties, waaronder deze site, het hoogtepunt van de bullmarkt als de Ides van Maart, 15 maart dus, van het jaar 2000. Toen die dag aanbrak, geloofden we er zelf niet meer in en bleven we in de markt. Een lange periode van kommer en kwel brak aan.

In UMTS: Ultieme Malaise Telecom Sector stelt Marcel Tak dat de overheden van West-Europa medeverantwoordelijkheid dragen voor het umts-drama, vanwege hun veilingen van frequenties. Een jaar of twee geleden brachten we dat ter sprake in een column in Quote en toen reageerde niemand.

Ongetwijfeld omdat het toen nog niet zo’n drama was. Nu wordt alles wat duidelijker, zoals meestal, wanneer we terugkijken. Van tevoren alles helder zien is wat moeilijker. Vorige week ontsloeg de Franse regering, grootaandeelhouder van France Télécom, Michel Bon, die de baas was van het staatsbedrijf.

Ron Sommer, de president van Deutsche Telecom was al eerder bedankt. Michel Bon was de laatste van de dinosaurussen die nog een zetel had.

Waarom ontslaat niemand Chris Gent, de topman van Vodafone? Heel eenvoudig. Omdat Gent niet hoefde te boksen met één hand vastgebonden achter op zijn rug, zoals Tak indirect suggereert, wanneer hij de cash gefinancierde aankopen van de telecommers hekelt. Bon mocht nooit met aandelen betalen, ook niet toen France Télécom torenhoog stond.

Dat zou het belang van de Franse staat en dus van de belastingbetalers, maar verwaterd hebben. De regering had wettelijk vastgelegd – zaken doen per wet is altijd interessant – dat het staatsbelang boven de 50% moest blijven. Vodafone had één principe: kopen in aandelen, verkopen tegen cash. Goddank voor Vodafone waren er regeringen die dit soort beperkingen aan hun managers oplegden. Wat een geluk!

Inmiddels zorgde de Franse regering ook op eigen front voor superzaken. Er werd 1,2 miljard euro binnengehaald aan licenties. Bravo. Meteen ontstond ruzie over hoe dit bedrag direct kon worden uitgegeven. Belastingverlaging, vond de minister van Financiën. Subsidie voor de minder bedeelden, vond de socialistische partij.

Helaas, wat met de ene hand werd binnengehaald werd met de andere uitgegeven. France Télécom kocht voor 9 miljard euro cash licenties in Duitsland en Engeland. Voor Orange werd 50 miljard euro neergeteld, ook cash. Orange bracht deze maand voor het eerst geld in het laatje: 69 miljoen euro.

Goed, de managementteams waren gek dat ze het deden. De beleggers waren gek dat ze de aandelen kochten en opstuwden. De topmannen worden ontslagen, beleggers zijn hun geld kwijt en de staat? Geen probleem. Die gaat waarschijnlijk een garantie afgeven op de schulden van France Télécom, want de obligaties stijgen terwijl het aandeel zakt.

Zo betalen de beleggers die eveneens belastingbetaler zijn een tweede keer.

Bill Gross, de Koning van de Bonds, ziet de Dow Jones naar 5000 zakken (zie Peter van Kleef: Tijdperk hoge rendementen voorbij (2)). De reactie van de aandelenbeheerders was treffend, in die zin dat wij reacties zagen met een corporatistisch tintje.

Zo in de trant van: ‘Hoe durft een kruidenier zich met drogisterijen bezig te houden?’ Dat mag de kruidenier, want het gaat per slot van rekening over dezelfde winkelstraat. Bovendien is Gross niet koning, omdat zijn vader (of moeder) voor hem dezelfde functie bekleedde, maar omdat hij het goed gedaan heeft en een reputatie heeft opgebouwd.

We hebben dus nu een bullmarkt in bonds. Niet alle bonds, want Bill Gross heeft natuurlijk ook zijn deel gekregen aan WorldCom, Enron en Tyco-papier.

Een grote hoeveelheid zelfs, in absolute zin, want Pimco, zijn firma, is de grootste speler. Bedrijfsobligaties zijn gevaarlijk, omdat ze het potentiële rendement van een obligatie combineren met het risico van een aandeel, wanneer de boekhouding van het bedrijf opeens niet blijkt te kloppen, of wanneer bepaalde transacties uit lucht bestaan. Daarom zien we nu stukken in de krant, waarin een herleving van de junkbondmarkt wordt voorspeld.

“Elke bearmarkt heb z’n bullmarkt”
Misschien is dat wat voorbarig, want alleen staatsobligaties blijken goudgerand: beleggers vluchten in kwaliteit. Omdat elke bearmarkt ook een paar bullmarkten verbergt, vroegen we ons af of obligaties, vooral de besten, het staatspapier, niet ook hun top aan het bereiken zijn. Hoe zou zo’n grafiek eruit zien?

Lijkt die op die van Yahoo! van begin 2000?Hoe laag kan de rente, als de Fed al op 1,75% zit? Is het voorspellen van een rente die naar nul gaat niet hetzelfde als een voorspelling over de toekomst van het internet begin 2000? Laten we eens gaan kijken. Frank van Dongen draaide de volgende twee charts uit.

Hieronder zien we de prijzen van de Bunds, als ‘Ersatz’ voor de euro, vergeeft u ons het flauwe grapje. We zien duidelijk de crisis van 1994, toen de rentehobbel de markten deed wankelen. We zien de Azië-crisis in 1998 en we zien hoe de prijzen ook dit jaar weer stijgen. Het is alleen geen internet-chart. Dat kan nog komen.

Rente en Yield

In de chart hieronder is de rente op de 10-jaars obligatie weergegeven. Er is een duidelijk kanaal zichtbaar, de bovenkant is getest en de rente gaat nu weer naar beneden. Als de rente naar de bodem van dit kanaal gaat, kunnen de obligaties veel hoger.

De rente kan dan richting nul gaan. Dat is vervelend, want als de rente die kant opgaat, is dat omdat de rest van de economie en ook de aandelenmarkt, er treurig aan toe is.

Van Dongen groef wat dieper en kwam met de volgende illustraties. De herbeleggingsindex hieronder vertoont ook geen tekenen van oververhitting:

Op de langere termijn is er nog ruimte omhoog, zie de grafiek hieronder:

Logaritmisch zien we ook geen Nasdaq-tafereel.

Kortom, de bondmarkt, of de ‘Bundmarkt’, zegt veel over de aandelenmarkt. Op dit moment is dat veel naars.

We hebben al eerder opgemerkt dat wat in deze markt werkt het
tegenovergestelde is van wat in de bullmarkt werkte. Zolang dat het geval is zitten we nog steeds in een bearmarkt, is dan de eerste conclusie. Lijkt stom, maar als je kijkt naar het aantal reacties dat eigenlijk nog steeds bullish getint is (“wanneer kopen we dit” en “wanneer kopen we dat”, in plaats van “wanneer gaan we maar een weekje mediteren in een klooster” of “kunnen we Aegon nog shorten op dit niveau?”) dan zie je dat de markt nog lager kan.

Gisteren kropen wij achter ons scherm om even een stukje te schrijven. De kop was al klaar. Eén woord, dat is altijd duidelijker: “Selderellie” was dat woord. Irak had beterschap beloofd. Geen oorlog dus. Geweldig. Zover is het nooit gekomen, door die espresso. Even een espresso halen, dan het stuk intikken en wegklikken. Het stuk is nooit ingetikt en weggeklikt, want binnen een half uur was de rally alweer voorbij en kon die dus ook niet meer verkocht worden.

Steeds kortere rallies, de laatste tijd, hebt u dat ook gemerkt? En gisteren de kortste. Of dat bullish of bearish is mag iedereen voor zichzelf uitmaken.

De werkelijkheid is altijd grimmiger dan de verbeelding, hoeveel we ook gewend zijn sinds de multi-media explosie van groteske fantasie, die in de jaren 70 op gang kwam en die nu vooral de kindergeneratie bereikt. Niets is meer te gek en alles is al gedaan.

Je hoeft niet eens meer een cultuurpessimist te zijn om aan te voelen, dat dit wellicht één van de tekenen aan de wand is, dat we ergens aan het toppen zijn. Technische analisten voelen het ook zo aan, al kijken die naar geheel andere zaken.

Zo leert een blik op Inveztor.net dat technisch analist Royce Tostrams (”AEX richting 200” het eens is met Frank van Dongen (Geen paniek: AEX naar 635) en zich dus bij de ‘baissiers’ geschaard heeft.

Saddam kost 200 miljard dollar
Dat Tostrams het eens is met Van Dongen is op zich opmerkelijk, maar het was het een ander bericht dat ons deed denken aan werkelijkheid die de verbeelding overtreft. Vandaag meldt de Wall Street Journal met de grootste kop van de dag, op de voorpagina over drie kolommen, dat de oorlog met Irak de VS wel eens 200 miljard dollar kan kosten.

Laten we dit even in een perspectief plaatsen, want voor de meeste lezers is dit erg veel, omdat ze het vergelijken met hun persoonlijke kredietsituatie, of met die van hun bedrijf. Het is niet veel, aldus de altijd opgewekte Larry Lindsay, de economische adviseur van president George Bush, die in het artikel wordt geciteerd. “Het is”, wij citeren hier de heer Lindsey, “nothing.”

Dat is dus niet veel en het toont, voor wie weer vergelijken wil, hoe nietig wij zelf zijn. De heer Lindsey, die duidelijk een cursus Eenvoudig Samenvatten heeft gevolgd, komt tot zijn conclusie, omdat de bovengemelde som neerkomt op 1 à 2% van het Amerikaanse BNP van ongeveer tien triljoen dollar per jaar. Inderdaad, als je het zo bekijkt is daar iets voor te zeggen.

Kosten/baten berekening
Dit is, voor zover wij kunnen zien, de eerste keer dat op deze wijze een oorlog wordt ingeluid. In 1990 ging dat heel anders en ook bij eerdere conflicten ging het politieke debat, in de democratische landen althans, over de vermeende dreiging, over het nationale belang en sinds de Eerste Wereldoorlog en de verplaatsing van het nationale debat naar de Volkenbond en de VN, over bedreiging van de wereldorde of onze beschaving.

Nu heeft het geen zin om naïef te doen. Wij gaan er van uit dat oorlogen veroorzaakt worden door gekken – en wij gaan er voor het gemak van uit dat zowel Adolf Hitler als Saddam Hussein in deze categorie te rangschikken vallen – of door mensen die zichzelf om andere redenen schromelijk overschatten, maar dat er altijd een berekening aan vast zit.

Oorlogen worden veroorzaakt door haat en roofzucht, vooral roofzucht, door Grote Roofdieren. Saddam is zo’n Roofdier. Roofzucht is de reden, haat is slechts een middel. Haat is een element dat de Grote Roofdieren in staat stelt de massa mee te krijgen, kijk eens naar wat er in het voormalige Joegoslavië gebeurde, of in Somalië of in Rwanda.

Wie wat perspectief op het gedrag van Grote Roofdieren door de geschiedenis heen wil krijgen, moet Power & Greed – A short history of the world* van de Grieks-Canadese historicus, publicist en ex-officier Philippe Gigantès eens lezen. Wat deze keer treffend is, is het financiële element.

Ter illustratie, de Golfoorlog was heel goedkoop, althans vanuit het Amerikaanse standpunt. De Geallieerden deden mee, sommige Arabische partners hadden meer geld dan vechtlust en er werd veel Amerikaans materieel verkocht. De eerste financiële vraag is dus wat de oorlog kost.

De tweede is wat er op de beurs gaat gebeuren. Dat is, in tegenstelling tot de eerste, niets bijzonders, die vraag werd ook bij eerdere conflicten gesteld, bij elk conflict zelfs. De invloed van de meest recente gebeurtenis op ons collectieve denken is vaak bepalend voor onze gedachtegang, al dan niet terecht, net zoals op de beurs.

Die meest recente gebeurtenis is natuurlijk Afghanistan, of Kosovo, maar wat telt is juist de meest vergelijkbare, namelijk de Golfoorlog. Iedereen was toen bang voor de vorige, vergelijkbare gebeurtenis. Dat was Vietnam. Wat die conflicten met elkaar gemeen hebben, is dat ze militair wel gepland kunnen worden, maar uiteindelijk moeilijk te voorspellen zijn.

Dat maakt dit soort ingrijpende bewegingen beangstigend. De kop in de krant van vandaag is tekenend voor een bepaalde gedachtewereld binnen de regering Bush. De grafieken waar Van Dongen zijn bearishness aan ontleent geven een andere gedachtewereld weer, namelijk die van de beleggers. Die zijn, op zijn zachtst gezegd, een stuk voorzichtiger.

De bulls zullen antwoorden dat het publiek het altijd moeilijk heeft aan het begin van een conflict.
De geschiedenis toont echter aan, dat dat niet waar is. Soms is de publieke opinie klaargestoomd voor een gemakkelijke oorlog, denk aan de Eerste Wereldoorlog, of aan het begin van de Amerikaanse Burgeroorlog.

In 1914 droegen de cadetten van de Franse militaire school St. Cyr nog felrode broeken op het slagveld en vertrokken de soldaten naar het front met een bloem in het geweer. Aan het begin van de Burgeroorlog reed het publiek met paard en wagen naar het slagveld van Manassas om zelf te kunnen zien, hoe de rebellen in de pan zouden worden gehakt.

Het is moeilijk de beurs te voorspellen, maar het voorspellen van een gewapend conflict is nog veel lastiger. Dat geldt ook voor de uiteindelijke kosten.

*“Power & Greed. A Short History of the World.”
Philippe Gigantès, Constable, London, 2002, £12.99.

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

De één zijn dood is de ander zijn brood. De zeer slechte situatie bij Ballast Nedam had gisteren drie gevolgen.

Ten eerste kondigde Ballast aan de put-optie op de baggerdivisie uit te oefenen. Anders gezegd, Ballast gooit de bagger overboord en verkoopt het 33% belang in Ballast Ham Dredging aan HBG. Ten tweede kondigde Ballast aan de convertibele lening af te lossen. Daar was wat twijfel over in de markt, wat resulteerde in een astronomisch effectief rendement van deze convertible, zie Polderportefeuille: De PiK van Ballast? (1). Ballast krijgt nu binnen drie maanden de cash om deze lening in oktober af te lossen.

De koers van de Ballast convertible steeg vandaag naar 99%, plus de opgelopen rente. Daardoor kunnen we nu de volgende opmerkingen maken.

Effectief rendement 500%
Ten eerste is er wat verwarring ontstaan doordat we in ons stuk over dit papier een koers van 74% hanteerden. Die koers werd na herlezing door Frank van Dongen ingevoerd, maar in de tekst had ik het over een rendement van 26% in drie weken, wat overeenkomt met een effectief rendement rond de 500%.

In de Polderportefeuille werd echter een koers van 830 ingevoerd, ongetwijfeld omdat de vriendelijke beheerder de koers op moment van schrijven en niet op moment van publicatie nam, plus wat opgelopen rente. Dat maakt niet veel uit, wat ons betreft, we kiezen dus voor de minst gunstige uitkomst, zoals die er nu staat. Dan kunnen we geen smalende commentaren over onze portefeuille krijgen.

Nu verkopen?
Ten tweede kunnen we nu verkopen, of wachten tot de aflossing volgende maand. Die keuze is niet zo gemakkelijk, want nu verkopen betekent direct geld, maar aanhouden betekent nog even rustig ons geld laten staan, dat minimaal het couponrendement gaat opbrengen, dus 5%, plus nog wat een procentje koersstijging en geen kosten van verkoop. Als je het gaat uitrekenen kom je toch snel op een anderhalf à twee procent verschil, wat over drie weken toch ook een effectief rendement is waar veel hedge funds trots op zouden zijn.

We verkopen nu, omdat deze portefeuille ook amusementswaarde heeft. De rustige spaarder, die deze gok heeft aangedurfd, doet er echter beter aan zijn geld in deze convertible te laten zitten dan het op een spaardeposito te zetten. Het risico is natuurlijk niet hetzelfde, zelfs nu er geen risico meer lijkt te zijn, dus winst nemen is ook niet gek.

Op het mooiste plekje van Den Haag, tussen Vijverberg en Voorhout, naast Saur, was ooit gevestigd de Brits georiënteerde overhemdenmaker Vogels. De tijden veranderen, Vogels werd Van den Heuvel, in overhemden, pardon, shirtmakers.

Op de etiketten van deze klassieke firma stond dan ook, decennia lang en wie weet ook vandaag de dag nog, Van den Heuvel, Late Vogels, shirtmakers. Wij moesten onwillekeurig aan de smaakvolle shirtmaker denken toen wij maandag, dinsdag en gisteren naar de indices keken.

Elke keer een kleine, hoopgevende rally, iets hogere toppen en iets lagere bodems zelfs en nauwelijks manifesteren zich de eerste bekeerlingen in het stierenkamp of het was weer voorbij, zoals gisteren.

De Vroege Vogels hebben dus net de tijd om een graantje mee te pikken, de Late Vogels ervaren de zoveelste teleurstelling. Het is dan ook niet verwonderlijk dat er niet veel volume is, want wie heeft nog zin in zo’n markt, buiten een aantal professionele traders, die zowel op hun gemak zijn aan de ‘hausse’, als aan de ‘baisse’ kant?

Hebben we nou een dieptepunt neergezet in juli? Misschien. Wij hopen het, maar Frank van Dongen is niet de enige, die daar aan twijfelt. Onze Meest Belezen Beer, Dick Gul*, van Hayden Livingstone**, blijft pessimistisch. Hij kijkt naar de ‘Credit Crunch’, verwacht een enorme hausse in goud en een bearmarkt in onroerend goed, speciaal in London.

Robert Prechter, de man van de Elliott Wave, heeft een nieuw boek geschreven: “Conquer the Crash” (John Wiley & Sons Ltd). Dat boek is erg actueel. Of, laten we het anders zeggen, hopelijk is het niet actueel. Het zou alleen erg vervelend zijn als het wel zo was. Je kan immers niet uitsluiten dat het nog eens goed verkeerd gaat. We gaan het boek lezen en bespreken.

Prechter is een interessante man. Hij was de beste voorspeller in de jaren ’80, omdat hij de ontluikende bullmarket voorzag. Vergeet niet dat in 1982 aandelen dood waren. Prechter was toen de grootste goeroe ooit. Omdat hij de huidige crisis al sinds het eind van de jaren ’80 ziet aankomen, was zijn toegevoegde waarde in de jaren ’90, hoe zullen we het zeggen, wat minder. Maar dat moge geen reden zijn geen kennis te nemen van zijn werk.

In het ergste geval leest u dit soort boeken zoals Van Dongen dat doet: tien jaar later, via het huis De Slegte, om te kijken of alles uit is gekomen. Wij zijn te nieuwsgierig, nog afgezien van het hoge niveau van Prechter’s werk. Of hij gelijk heeft of niet doet er minder toe, dan de briljante manier
waarop hij zijn gegevens analyseert. De rest is gewoon een kwestie van geld.

*De naam van Dick en die van zijn firma** zijn om reden van ‘compliance’ veranderd.

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Vier uur rustig in de trein na een bezoek aan Nederland. Eindelijk tijd om research te lezen en na te denken. Raar, die inflatoire tendens in ons land: ongetwijfeld een nawee van de boomtijd. Er staan meer huizen te koop, al geven de statistieken geen daling aan. In London is dat erger, daar stijgt de markt nog steeds.

Het LPF blijkt, als partij, steeds meer een amateuristische Gideonsbende zonder Gideon. Jammer, want Fortuyn’s élan verdiende beter. Misschien is straks zijn grootste verdienste dat hij de christen-democraten en de VVD vernieuwd heeft.

Nederlandse bedrijven blijven teleurstellen. Niet alleen op de beurs, maar ook qua prestaties. Dat was in de vorige cyclus anders. We hadden toen een aantal opkomende bedrijven die aan het globaliseren waren, zoals: Elsevier,
Wolters Kluwer en
Ahold. Dynamische Midkaps, zoals Heijmans,
Volkers Wessels Stevin (VWS), en Draka, die tegen spotprijzen gekocht konden worden.

Een financiële sector die tot ver buiten de grenzen claims uitzette. Nu is het allemaal defensief, terugtrekken, inperken, afbouwen en zakken, op een uitzondering als DSM na.

’Double dip’ of ‘coming crash’?
Zondag is Robert Prechter op CBS op de televisie. Niet vergeten een mail te sturen en we kijken of we niet een stuk kunnen wijden aan zijn laatste boek in één van de bladen. Prechter zat in de jaren ‘80 goed. Hij was toen de meest gezaghebbende ‘timer’, met als tegenvoeter Henry Kaufman, bijgenaamd Dr. Doom, de econoom van Salomon.

De markt is in de ban van het ‘double dip’-scenario en vlooit economische rapporten uit. Gisteren kreeg Amerika een dikke zeven en lopen de markten een deel van de schade van donderdag weer in en komt de dollar weer wat bij. Gisteren was het een joodse feestdag en maandag is de markt dicht, dat helpt, althans, het helpt de ene kant op, of de andere, naargelang…

Gaat Amerika nog veel verder crashen? Dat is de vraag, waar we geen antwoord op weten. Mensen die we bewonderen, Barton Biggs, Byron Wien (de Morgan Stanley-strateeg die altijd samen met Stephen ‘Double Dip’ Roach presenteert en elk najaar Europa aandoet, de man van de Tien Verrassingen), Ken Fisher (begenadigd beheerder, zoon van de legendarische Philip Fisher, Forbes-colomnist, ook veel wetenschappelijke presentaties) denken van niet en noden tot kopen. Zo ook de ‘value figuren’, die aandelen nu weer goedkoop vinden.
We hebben het gevoel dat ons enig perspectief ontbreekt. Kijk eens naar Frank van Dongens logaritmische ‘charts’. Daar druipt de ellende van af. Van Dongen is een bear, maar geen agressieve, in die zin dat hij niemand probeert te overtuigen van zijn gelijk, wat heel rustig is in de dagelijkse praktijk.

Iets zit niet lekker. Misschien is dat iets het volgende: wij zitten er helemaal naast en de bodem wordt deze maand bereikt, de bodem wordt deze maand bereikt, deze week was al een aardig voorproefje, de S&P 890 heeft het mooi gehouden, er is geen dollarcrisis, nog even de herdenking van 9/11 zonder nieuwe aanslag, Saddam geeft toe aan wapeninspecties. Vanaf november herstelt de markt en wij staan voor gek met onze geschoonde Modelportefeuille en ons domme goud.

Dit is niets anders dan een vrij klassiek scenario, want iedereen op Wall Street, behalve de strategen en de koopaanbevelingen producerende analisten, is bearish.

Bodem bereikt?
De grafiek van de Bank Credit Analyst geeft aan hoe de brede Wilshire-index gevaren is vergeleken bij de aankopen van beleggingsfondsen door particulieren. Dat lijkt dus op een bodem. Laten we het hopen, het is beter er naast te zitten in herstel, dan gelijk te hebben in een ijstijd. Dan sluit Inveztor.net, wordt de Quote 500 de Quote 250, gaat de S&P naar 450 en de Dow Jones naar 3000 of naar de drie cijfers en solliciteren wij naar een baantje als secretaris van Willem Middelkoop of Cees Weijers, de ongekroonde koning van de bears in de Inveztor.net Koffiekamer.
Het kan natuurlijk ook anders lopen. De knarsende bearmarkt van de jaren 70, die wij ons nog herinneren. Die duurde zo lang en was zo diep, dat wij onze prille aandacht voor beleggingen verloren, afzagen van een aanbod van Goldman Sachs ten gunste van een carrière in voorverpakte voedingsmiddelen en onze nachten ledig doorbrachten met ‘Wein, Weib und Gesang’.

Stel dat de ongelofelijke kredietexpansie van de afgelopen twee decennia inderdaad weer leegloopt, dat de consument het niet meer trekt, omdat uiteindelijk de honger naar huizen ook verzadigd is en de bedrijven door overcapaciteit steeds krapper in hun marges komen te zitten. Dat wordt dan een onvoorstelbare ellende.

De dollar wordt dan goedkoop, goud stijgt, bedrijven noteren onder hun boekwaarde, maar koopjes genoeg voor wie dan geld heeft. Pensioenen worden dan een probleem. De meest ondernemende vrouwen pikken een ‘short seller’ op, of een belegger in ‘gehedgde’ goud obligaties, of in staven. Grachtenpanden kosten weer wat ze eind jaren zeventig kostten; de prijs van een kleine flat.

Wassenaar wordt weer een dorp voor Shell-ambtenaren en diplomaten, in plaats van Range Rover-proleten met Nouveau Riche-hekken. Dat de bearmarkt nu al de door de vakbonden toegestane duur heeft bereikt, maakt ons enigszins murw, maar ook genoegzaam:De AEX houdt het wel boven de 300, de Dow Jones heeft een bodem op 8000,
en de S&P op 890.

Japan ligt ver weg, Argentinië is maar Argentinië, een stelletje gehispaniseerde ex-Nazi’s met een voorkeur voor psychiaters en plastische chirurgen. Er is genoeg voor dit laatste scenario te zeggen en, hopelijk zal het dus nooit zo ver komen, door Gary Shilling,
Andrew Smithers, Douglas Cliggott*, David Tice,
Michael Belkin en andere goed gedocumenteerde bears.
Zover komt het ongetwijfeld niet, Europa rendeert nu 3%, op basis van de Eurostoxx 50. Dat is geruststellend. De economie gaat wat langzamer, maar is niet kapot. De regering waakt. Amerika heeft Bush, Groenspaan en, laten we het niet vergeten, mevrouw Cohen. Wij gaan het weekend in.

*Douglas Cliggott was de strateeg van J.P.Morgan Chase. Deze maand wijden we onze column in Quote aan hem. Cliggott heeft drie jaar achter elkaar de
beste -en laagste- voorspelling van de Amerikaanse beurzen afgegeven. Althans, vergeleken met de andere strategen van de grote huizen, de Abby
Cohens en de Ed Kershners van deze wereld. Zij bleven allemaal optimistisch. Cliggott’s voorspelling voor de S&P voor dit jaar, een voorspelling die hij
vorig jaar publiceerde, was 950. Zijn advies was uit aandelen te blijven, en voor wie het niet laten kon in energie aandelen te stappen, mits het ging om
bedrijven met goede cashflow en weinig schuld. In februari verdween Cliggott opeens van het toneel. Hij was vertrokken naar een kleine Zweedse vermogensbeheerder. Officiëel gebeurde dit om persoonlijke omstandigheden. Iedereen weet dat Wall Street niet van Cassandra’s houdt. Kortom, de beste man verloor.

Is een effectief rendement (yield) van boven de 500% beter dan een effectief rendement van bijvoorbeeld 98%? Is de balans van een bouwer slechter dan die van een alternatieve ‘carrier’?

Wat is het risico van een PiK? Dit soort vragen stelden Frank van Dongen en ik elkaar vanochtend bij het doornemen van de Polderportefeuille, een taak die tegenwoordig veel ruimte laat voor vrije expressie.
Wellicht is uitleg nuttig. Zoals reeds eerder aangegeven, hebben we gekeken naar de convertibele lening van Ballast Nedam, die in oktober afloopt. Ondanks een coupon van 5% noteert die een koers van 74% in de veiling vanmorgen, plus de opgelopen rente natuurlijk en, omdat we straks aflossen (?) is dat relatief veel.

Ballast of Versatel?
Toch komen we zo uit op een effectief rendement, dat wil zeggen het rendement zoals obligatiehandelaren dat zien op jaarbasis tussen vandaag en de aflossing à 100% in oktober, van ver boven de 500%. Dat rendement is beter dan wat u op een gediversifieerde portefeuille junkbonds krijgt en aanzienlijk beter dan het tegenwoordig terecht populaire spaardeposito.

De alerte lezer denkt dan ook direct dat hier meer risico aan vastzit en heeft gelijk. De vraag is, gezien het enorme effectieve rendement: hoe veel risico? Wat voor risico? De convertible van Versatel doet slechts een effectief rendement van een magere 98%. Dit toont aan dat beleggers weinig hoop op overleven koesteren; voor Versatel althans. Denken beleggers dus dat Ballast Nedam er veel erger voor staat dan Versatel?

Je zou zeggen van wel, vandaar onze belangstelling. Wij denken en wellicht kunt u daar in meegaan, dat Ballast wat meer solide is. Dat maakt echter weinig uit, als we er niets aan verdienen. Laten we dus eens goed kijken. Ten eerste, waarom wordt dit niet weggearbitreerd door een bank of een hedge fund? Omdat die partijen weten dat Ballast misschien niet aan haar verplichtingen kan voldoen?

Activa Ballast zijn 40 euro waard
Gaat Ballast dan failliet? Wij denken van niet, ondanks het management, althans, niet nu meteen. Wat het bedrijf voor plannen voor volgend jaar heeft, weten we niet. Wel lijkt ons duidelijk dat Ballast kapot gaat als ze zo doorgaat, maar gelukkig is dit concern, waarvan de voornaamste activiteit de afgelopen jaren heeft bestaan uit het vernietigen van het kapitaal van de aandeelhouders, nog een troefkaart.

De activa zijn veel meer waard dan de beurskoers. Alerte lezers van Jacques Potuijt wisten dit al, want hij rekende voor dat de activa 40 euro per aandeel waard zijn (zie: Ballast overboord bij Nedam?. Veertig is meer dan de 5 à 6 euro, die het aandeel nu opbrengt, dus daar ligt een… ja, wat eigenlijk?

Een taak voor de overheid, meent Potuijt, altijd soepel denkend. Voor een appel en een ei, want de koers steeg vandaag weliswaar keihard, maar een 3%-stijging boven een ‘all time low’ is nog steeds relatief goedkoop. Dus voor een paar gouden handdrukken, rond de 57 miljoen euro, kan de overheid haar eigen bouwbedrijf opzetten.

‘Spin-off’ na ‘spin-off’?
De baas rijdt dan weliswaar in een Bentley en iets te hard, maar dat is te danken aan de mooie wegen die Ballast bouwt. Terug naar de convertible: het risico is natuurlijk uitbetaling in aandelen, een zogenaamde ‘Payment in Kind’, een PiK dus. Maar, zo dachten wij eensgezind, we krijgen dan een aandeel, waarvan veel ellende al in de koers zit en dat naar alle waarschijnlijkheid ‘spin-off’ na ‘spin-off’ gaat doen.

Wij kopen dus een lijntje in deze convertible en wachten met spanning of we straks, in oktober, eigenaar zijn van een briljante kapitaalvernietiger, of van een papier dat in de bearmarkt effectief zeer hoog rendeerde. Er is een kans dat we gewoon afgelost worden in cash en dan 26% verdienen in 3 weken tijd, ook is er een mogelijkheid dat we alsnog, zoals vaker in dit soort gevallen, in aandelen worden afgelost.

Het lijkt ons de gok waard.

Bekijk alle transacties en motivaties van Frank van Dongens & Michael Kralands Polderportefeuille

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.