Het touwtrekken rond de oorlog in Irak neemt steeds nerveuzere vormen aan. In de politiek kan het onmogelijke morgen gebeuren. President Jacques Chirac is inmiddels de meest verachte man in Amerika. In Frankrijk haalt zijn politiek een meerderheid in het parlement.

In de publieke opinie is zijn populariteit te vergelijken met de verkiezingsuitslag van de Iraakse president Saddam Hoessein. In Engeland is premier Tony Blair zijn politieke leven niet meer zeker.

Wie had een maand geleden gedacht dat de Bush/Blair-coalitie zo aan het wankelen kon worden gebracht, dat de Amerikaanse minister van defensie Donald Rumsfeld het initiatief neemt om te verklaren dat de Engelsen niet meer meedoen?

Het dividend van Bush
Wie had een jaar geleden verwacht dat Chirac de verkiezingen won? Met de grootste meerderheid van de Vijfde Republiek? Wie had de opkomst en val van de Fortuynbeweging goed ingeschat? Hoe kon het gebeuren dat de Franse neo-fascist Jean-Marie le Pen in één maand de top en de bodem van zijn politieke loopbaan bereikte?

Heeft dit iets met beleggen te maken? Denk aan het dividendvoorstel van Bush. Als hij verzwakt, is er kans dat zijn voorstel niet doorgaat. Naar onze mening is, van alle maatregelen die deze president ooit heeft voorgesteld, dit de meest zinnige. Wij denken niet dat het ook maar enig positief economisch effect heeft op de korte termijn.

Voor de lange termijn kan het een maatregel zijn, die een groot aantal verkeerde gewoontes bij beursgenoteerde ondernemingen corrigeert. Daarom is het een goed voorstel. Waarom is het tiende herinvesteringsidee van het zittende management beter dan ons eerste idee voor herbelegging elders?

Laat de bedrijven dividend betalen. Laat de beleggers vrij over die kasstroom beschikken, zonder dubbele belasting. Pas het ook buiten Amerika toe. Bedenk hoe snel op dit moment het tij voor Bush keert. Straks wordt het dividendvoorstel hierdoor politiek onmogelijk en dat is een stap terug.

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Herinnert u zich de verhalen over de rally die plaatsvond, zodra in 1991 het offensief begon? Wij niet. Toch vond die rally plaats. Die herinneren we ons goed, 10% op één dag. “Zie je wel, je moet in de markt blijven, anders mis je deze dagen.” Nu leest u dat we weer zo’n rally krijgen.

Dat is logisch, want de onzekerheid die we nu hebben, maakt beleggers niet optimistisch. Nu bent u het vast met ons eens dat het geen zin heeft te wachten op een 10%-dag, als u elke dag 2% inlevert.

Het is dan ook rijkelijk laat om nu nog te verkopen. Pas op, in alle kranten staat dat er een rally komt als de oorlog begint. Misschien is dat zo, maar wees voorzichtig met wat in alle kranten staat. Er staat ook dat de oorlog snel wordt gewonnen.

Dalende rente en expansie
Dat is waarschijnlijk en het is zelfs waarschijnlijker dan in 1991, toen de legioenen van de Iraakse president Saddam Hoessein angst inboezemden. Dat doen ze niet meer, maar de eventuele andere gemene streken van Saddam maken ons wel ongerust. Bovendien is daar het grote verschil met de vorige oorlog.

De geallieerden hadden toen een brede coalitie. Nu hebben we de Franse president Chirac en, een pak van ons hart, de heer Bouteflika, president van Algerije, die de heer Chirac voordroeg voor de Nobelprijs voor de Vrede. Wij verzekeren u dat we dit niet verzinnen. We zaten in 1991 nog in een tijdperk van dalende rente en expansie, al leek het daar niet elke dag op.

Wat zeker is, is dat de rente nog iets kan dalen, zeker in Europa en ook nog in de VS. Nul procent is tenslotte minder dan 1,25%. In Europa kan er nog 0,5% af, voordat de rente draait. Maar dan? De overheden willen dat de politici herkozen worden. Dat betekent dat er geld uitgegeven wordt. Dat geld moet gefinancierd worden.

Vlucht naar kwaliteit
De dollar staat onder druk, omdat Amerika zich in de schulden steekt en er minder vraag naar dollars ontstaat. De euro stijgt alleen maar, doordat de dollar zwak is. Hoe meer de ECB de rente verlaagt, hoe meer de euro stijgt. Dat is een teken van relatieve kracht. Dat de dollar een negatieve oorlogspremie heeft, kan waar zijn.

In dat geval zien we een dollarstijging, zodra het conflict losbarst. Of dat een teken voor de langere termijn is betwijfelen we, omdat alle redenen voor dollarzwakte, zelfs als we het stijgende tekort van de VS buiten beschouwing laten, nog steeds aanwezig zijn. Er is geen politieke wil om de dollar te steunen.

Het is op de korte termijn ook niet in het belang van de Amerikaanse industriëlen in en rondom de regering van president George Bush om dat te doen. De dollar kan zwak blijven, ook na een stijging tijdens het conflict. Normaal verwacht u dat de Amerikaanse munt nu juist sterker wordt, als een vlucht naar kwaliteit.

Goudprijs
Wij denken dat er wel degelijk een vlucht naar kwaliteit plaatsvindt. Daardoor stijgt de euro nu. Voor wie weet hoe slecht het ook in Europa gaat, is dit ook geen reden tot vreugde. Interessant in deze is de goudprijs. Wat doet die als het conflict losbarst? Herinner u degenen die aan het begin van dit jaar 100% in goudmijnen wilden zitten.

Als ze daar nog steeds zitten, zitten ze op verlies.

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Het is nu al een tijd zover, dat wanneer we ons aan iemand voorstellen en antwoord geven op de vraag wat wij nou precies doen om ons brood te verdienen, wij meelevende reacties krijgen, die meestal gepaard gaan met tips voor diverse vormen van stresstherapie.

Dat duidt op een sanering in de markt, maar helaas is het voldoende om naar de voorpagina’s te kijken, daar staat het ook. Stresstherapie moet eigenlijk beperkt blijven tot het betaalde gedeelte van deze site, maar onze lezers hebben recht op een sprankje hoop in deze zware dagen.

We hebben het eerder gezegd, om in deze markt als winnaar tevoorschijn te komen, is het zaak niet te verliezen. U kunt dat op twee manieren aanpakken.

Hedge funds, convertibles en prefs
De eerste is de gemakkelijkste en veiligste manier: uit de markt blijven en wachten tot het voorbij is. Zo’n oplossing is goedkoop, eenvoudig en vraagt weinig tijd. Timing kan een probleem zijn, maar laten we het daar straks over hebben. U hebt uw geld op een spaarrekening staan en gaat iets anders doen.

Als u slim bent, blijft u de markt volgen. Deze bearmarket is een reactie op een voorgaande bullmarket. In een bearmarket kan veel verdiend worden wanneer de markt even draait, ook als dat niet het einde van de bearmarket is. De andere oplossing is te blijven spelen, maar dan voorzichtig.

Dat proberen we in de Polderportefeuille en voor cliënten, die voor bijna 100% in hedge funds, convertibles en prefs zitten. Het is ook niet gemakkelijk om daar een goed rendement mee te behalen, maar het is mogelijk. Veel hedge funds hebben het overigens moeilijk in het huidige klimaat, een minderheid doet het goed.

Hedge funds naar de haaien
Van de 6000 fondsen hebben vorig jaar twee dozijn fund of funds een resultaat in de twee cijfers behaald. Onder de zogenaamde single manager fondsen haalden 235 fondsen een resultaat boven de 10%. Iin dit universum is het ook goed realistisch te zijn wat de verwachtingen betreft: wees blij als u een positief resultaat hebt.

Het gemiddelde hedge fund maakte vorig jaar net een beetje winst, zeg een procent. Waarom zou u dat doen in plaats van een spaarrekening? Omdat er een stoelendans plaatsvindt. De goede plaatsen zijn nu soms nog beschikbaar, hoewel veel fondsen die succes hebben voor gesloten deuren spelen en zelfs geld teruggeven.

Dat gebeurt ons op dit moment met één van de meest succesvolle fondsen in onze portefeuille. Anderen hebben nog plaats, maar als ze door blijven gaan met het behalen van goed resultaat gaan ook voorhen de deuren dicht. Zitten blijven kan daarom een goede strategie zijn. Sta alleen op als u een betere stoel kunt vinden.

Zelf doen
U kunt natuurlijk ook zelf voor hedge fund spelen, al is dat wat vermoeiend. Uw voordeel is dat u klein bent en snel kunt reageren. Waarschijnlijk is dat ook helaas uw enige voordeel. In de Polderportefeuille en op het betalende deel van de site krijgt u geregeld adviezen in die richting. Belangrijk is te weten wat werkt.

Wat niet werkt is buy & hold en zuiver fundamentele analyse. Er zijn teveel storende factoren in de markt, die op de korte termijn voor onverwachte bewegingen zorgen. Technische handelaren hebben kansen, evenals spelers met goede korte termijn modellen. In het laatste geval raakt u snel verzeild in een hedge fund-achtige situatie.

Terug naar de obligaties, waar we het over wilden hebben. Waarom krijgen Europese verzekeraars er zo zwaar van langs, vergeleken met Amerikaanse? Omdat, in tegenstelling tot wat veel particulieren dachten, in Europa veel meer belegd werd in aandelen. Niet door particulieren, maar door verzekeraars.

Dynamisch of duf?
Niet door alle verzekeraars, maar vooral door de Engelse verzekeraars en daarna, toen dat zo goed leek te werken, ook Aegon, AXA, Swiss Life en Winterthur. Duffe, ouderwetse firma’s zoals Generali bleven hoofdzakelijk in obligaties. Generali lijkt nu opeens slim, net zoals telecomfirma’s die niet in G3 belegden opeens slim leken.

Daarvoor liepen ze achter, soms niet eens expres. Overigens, de bodem van de aandelenput begint in zicht te komen: Swiss Life heeft nog maar een procent of twee in aandelen. U kunt zelfs de cynische gedachte koesteren dat als de verzekeraars blijven verkopen en de prijzen zakken, de aandelencomponent vanzelf naar een te verwaarlozen percentage gaat.

Eigenlijk moeten verzekeraars zich niet bezig houden met aandelen, maar met obligaties, horen we nu. Helaas kunnen obligaties ook verkeerd gaan, zo zien we vandaag bij een Amerikaanse verzekeraar. UnumProvident zakte maandag 37%. Geen Ahold, maar meer vuurwerk dan bij Aegon.

Verkeerde obligaties
Er zijn namelijk bonds en minder goede bonds. Junk bonds. Bij junk bonds is het net zoals bij small caps. Sommige small caps, denk aan BAM NBM, KLM en Corus, waren ooit big caps. Een bedrijf dat minder dan een miljard euro waard is, is een small cap. Zo zijn er ook junk bonds die vroeger geen junk bonds waren.

Vervelend als die opeens opduiken in de portefeuille, die u uw pensioen moet betalen. Helaas gebeurt dat. Voorlopig is er echter geen reden tot paniek, al kan dat natuurlijk nog komen, want junks hebben al harde klappen gehad en de onderliggende aandelen staan onder vuur. Ahold is eerder uitzondering dan regel, al is het een spectaculaire uitzondering.

Het lijkt alsof de storm in de verzekeringswereld nu goed op gang is gekomen. Het is te hopen dat de bonds het houden en dat de verzekeraars overeind blijven. De oorlog met Irak is, dat hoeven we dan gelukkig niet meer uit te leggen, een heel ander fenomeen, dat slechts zijdelings en tijdelijk te maken heeft met de huidige ellende.

Alles goedkoper?
Het vervelende is vooral dat als die oorlog snel voorbij is, onze crisis nog steeds voortduurt. Daar staat tegenover dat als de oorlog niet goed afloopt, de crisis erger wordt. Dat is de angst van de bears en de vraag die elke belegger zich moet stellen, is of u ook daar tegen bestand bent, of beter nog, er uw voordeel mee kunt doen.

Als alles, aandelen, huizen en verzamelingen, goedkoper wordt, is het inderdaad voldoende om kapitaal op peil te houden. Dan profiteert u al. Pas op voor één factor die niet goedkoper wordt. De staat financiert een groot deel van deze ellende, zie de positie van Duitsland en Frankrijk versus de Europese Commissie en zie het Amerikaanse tekort.

Die rekening moet ook op een dag worden betaald. De eerste kandidaten daarvoor zijn natuurlijk degenen die dan nog iets over hebben. Als alles goedkoper wordt, behalve de staat, is er natuurlijk nog een uitlaatklep. Dat hoeven we u niet te vertellen, want daar staat deze site al vol van: dat is goud en dat is weer een debat voor een andere keer.

De opmerking van William Poole, gouverneur van de St. Louis Fed, dat de door de overheid gesponsorde hypotheekbundelaars Fannie Mae en Freddie Mac onvoldoende kapitaal hebben om een schok te weerstaan, leidde gisterenavond op Wall Street tot… een schok.

Beide toonaangevende financials zakten hard, respectievelijk 6,9% en 5,9%. Fannie en Freddie worden gezien als staats-bedrijven, maar zijn dat niet. Dankzij de overheid hoeven ze maar 2% kapitaal aan te houden.

Ter illustratie, banken worden internationaal geacht 8% kapitaal aan te houden. Die 2%, zo gaf Poole, een gezaghebbende figuur binnen de Fed, aan, zijn onvoldoende. Er kan wel eens iets mis gaan. Wat is niet zo moeilijk te bedenken.

Omvallen
Vrijdag werd bekend dat het aantal werkzoekenden sterk was gestegen. Wie werkt zoekt, heeft geen werk en kan moeite krijgen de hypotheek af te betalen. Freddie en Fannie zijn de grootste hypotheekpartij: wie zoekt naar een reden waarom het financiële systeem aan het wankelen kan worden gebracht, ziet die vanavond op de voorpagina staan.

Tegelijkertijd kwam de legendarische belegger Warren Buffett naar buiten met de suggestie dat één van de grote herverzekeraars in de VS op omvallen staat. Buffett’s firma, Berkshire Hathaway is groot – en succesvol – in herverzekering, evenals in auto- en schadeverzekering. Wat minder bekend is, is het volgende.

Tot voor kort was Buffett ook één van de grootste beleggers in Fannie Mae, dat is hij niet meer en toen hij uitstapte gaf hij weinig commentaar.Dat doen Poole en de markt nu voor hem.

In Alles over deleveraging dat u altijd hebt willen weten, maar nooit hebt durven vragen (Kraland & Van Dongen) wordt op onderhoudende wijze duidelijk gemaakt hoe het komt dat aandeelhouders zo vaak strompelen, terwijl obligatiehouders met kwieke stap lopen.

Bovendien beschrijft het boek wat de samenhang is tussen aandelen- en obligatiekoersen. In een markt die teveel schulden draagt, moeten er schulden verdwijnen. De aandeelhouder is het minst beschermd en wordt het snelst gepakt.

Dat komt door de decennia lang zorgvuldig opgebouwde fiscale reflex, die eruit bestond dat kapitaalwinsten onbelast waren, maar rente en dividend zondig waren en zwaar gestraft moesten worden.

Convertibles en cum prefs
Nederlandse beleggers hebben daardoor afgeleerd zich voor meer diepgaande balansanalyse te interesseren. Hun brokers gingen hen daar in voor. Voel uw adviseur eens aan de tand, u ziet dan dat hij of zij er zelden iets van snapt, omdat hij zich meer interesseert voor zijn op de tocht staande leasebak, dan voor een obligatieprospectus.

De afgelopen dagen hebben Frank van Dongen en uw dienaar het eigenlijk alleen maar gehad over:

Ahold convertibles,
Unilever cum prefs,
Draka convertibles,
Numico convertibles,
BAM NBM cum prefs.

Attila de Cum
Hebt u wel eens naar de pondenlening van Ahold gekeken?

Moeten we niet uit de Unilever cum pref stappen, omdat de koers van Unilever grafisch verdacht op die van Ahold gaat lijken?

Hebben die cum prefs niet toch voldoende bescherming, zoals deep value-belegger Henk van Heijst stelt in een goed gedocumenteerd artikel op de VEB-site?

Heeft Draka nog wel voldoende gangbang-potentie of is de marktkapitalisatie al te klein? Is het voldoende dat de grafiek definitief gebodemd lijkt te zijn en dat elektriciens die bijklussen bij de Van Dongens Draka-kwaliteit prefereren?

Wij gaan in de Polderportefeuille de BAM cum prefs, die we toegewezen kregen, eindelijk in de portefeuille krijgen. Dat papier houdt stand, niemand wil het verkopen. BAM zelf zakte in die periode 10%, ondanks het dividend. Dat is omdat BAM-aandeelhouders misschien nog een gangbang krijgen.

Bedreigde diersoorten
In dit geval niet van Djenghis Bond, maar van Attila de Cum. Dat doet ook pijn, maar alleen voor wie aandeelhouder is. In de komende dagen werken onze vrienden Djenghis Bond en Attila de Cum onze Polderportefeuille bij. Steeds minder bedreigde diersoorten zoals aandelen, steeds meer beschermde zoals convertibles, obligaties en prefs.

Voor de Polderportefeuille hebben we aandelen Ahold gekocht, we zitten ze zelf ook long, gedekt met een call, maar we hadden beter de bonds kunnen nemen. Dat is voorzichtiger. Hoe voorzichtig, moge blijken uit dit verhaal.

Privé-beleggers zijn zwaar gepakt tijdens de bullmarket, vooral toen die ontrafelde. Soms vroegen ze er om, soms schoten verkopers van rotproducten ze in de rug. Niets is laffer dan misbruik te maken van vertrouwen van een ander voor eigen gewin.

De spelers onderschatten soms hoe cynisch de markt is. Professionals niet, die zijn dat gewend. Omdat we bij Inveztor.net proberen de zaken zo voor te stellen als we denken dat ze zijn, gaan we nader in op verhouding aandeel- versus obligatiehouder.

De naam is Bond. Djenghis Bond
Wanneer er van een aandeel als Numico, dat nu rond de 4 euro doet en deel uitmaakt van de 90%-dalers, ook een convertible uitstaat, ziet de particulier dat, schematisch, als volgt:
“Hé, Numico is nu wel ongeveer op een bodem. Schelens & Van Mierschot hebben het op een koop gezet. De grafiek bodemt. Kopen dus.”

De houder van de bond ziet dat anders:
“De naam is Bond. Djenghis Bond.”
Hij heeft weinig te vrezen. Een riant rendement en een leuke koers van een maagdelijk aandeel. Hoe bedoelen we dat? Wat is een maagdelijk aandeel?

Wel, dat is een aandeel waarvan de managers en bankiers de aandeelhouders nog niet verkracht hebben. Denk aan Ericsson en denk aan Getronics. Dat waren echte gangbangs. Daar kan je nu niet meer met een emissieplannetje komen. Te laat, aandeelhouders verkracht, game over. Of het bedrijf komt er bovenop, of het gaat kapot.

Aandeelhouders gepakt
Dan zijn de aandeelhouders geruïneerd en kunnen de obligatiehouders, afhankelijk van de voorwaarden van hun papier, in de rij gaan staan als crediteurs. Soms valt er nog iets te halen. Numico heeft voorlopig weinig te vrezen. Mooie business in kindervoeding, hoge drempel in ziekenhuisvoeding.

Die twee activiteiten zijn geld waard, veel partijen willen ze hebben, er zal hard geboden worden. Zo’n kans krijg je maar één keer. Er kan wat fout gaan. Een cash crunch bijvoorbeeld. Geen probleem, want we hebben immers de aandeelhouder? Die is nog maagdelijk. We doen lekker een emissie, één op één.

We halen genoeg op om de convertible af te lossen. Weg schuld, weg ook de helft van de aandeelhouders, tenzij ze ook storten. Nou is dit niets nieuws, het is ook niet typisch Nederlands en u kunt niet eens zeggen dat het vuil spel is, zoals het verkopen van hype-producten met geleend geld. Dit is het spel. Dit zijn de regels.

Bonds voorspellen beter
Obligatiehouders komen eerst, het zijn crediteurs. Het is overal zo, klaag niet, u maakt u dan alleen maar belachelijk. Dit geldt zowel voor convertibles als voor gewone obligaties. Lees het prospectus, of vraag om goed advies. Het is de afgelopen twee jaar steeds opnieuw gebleken: de bondmarkt ziet de ellende eerder aankomen dan de aandeelhouders.

Die blijven te lang optimistisch. Blijkbaar analyseren de bondanalisten beter dan hun aandelencollega’s. Dat is ook een probleem in de nadagen van onze bullmarket. Er zijn in Nederland nauwelijks meer goede credit analisten. Er is maar een kleine markt voor dit soort papier. De vaardigheid en de kwaliteit van de analyse is verloren gegaan.

Juist op dat moment zijn bonds, convertibles en cum prefs zo interessant, omdat u voorrang hebt op de aandeelhouder. Kijkt u altijd of er nog iets te halen valt met een emissie. Als dat zo is, is de kans ook groot dat het gebeurt. Bovenstaande term iets halen met een emissie betekent, u weet het nu, een mogelijke gangbang door Djenghis Bond en de banken.

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. Op moment van publicatie is hij long Ahold. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Helaas ontvangen wij geen Nederlandse tv. Normaal zijn we daar blij om, maar wanneer actuele zaken spelen, is het leuk de meerderheid aan te horen. Nu moeten wij het doen met koppen in De Telegraaf en met Inveztor.net, een site die, hopelijk, niet de consensus vertegenwoordigt.

Ondanks onze emotionele achterstand komen we toch nog met een bijdrage over Ahold, temeer omdat we, net zoals in de Polderportefeuille, een belang hebben genomen.

Het is verbazend, zoals Frank van Dongen vanochtend al in zijn bijdrage AH-advocaatje schetst, hoe de paniek is toegeslagen. Hoewel wij geen bulls zijn en bearish zijn wat bedrijven met een grote schuldenlast betreft, lijkt het ons dat de pendule Ahold te ver is doorgeslagen

Paniekpendule
Tenzij er meer lijken uit de kast vallen. Geen kleine grutterslijkjes, maar grote, die een verschil maken voor een bedrijf met 12 miljard euro schuld. Nu winden mensen zich op over kleine zaken, zoals het persoonlijke faillissement van ex-CEO Cees van der Hoeven. Wij wensen, buiten Saddam, Bin Laden, Kim Junior en Saoedi-Arabië, niemand een faillissement toe.

Waarom Saoedi-Arabië in dit rijtje staat, moge ook duidelijk zijn. Zo niet, dan zien we het wel in de emails en komen we er op terug. Wij vinden ook de term Europees Enron al te ver gaan, op basis van de nu bekende feiten. Ahold was namelijk geen onderneming die was opgezet om mensen te bedriegen.

Voorlopig lijkt het erop alsof dat bedriegen een bijproduct was geworden van de leverage in de onderneming, iets wezenlijk anders dan Enron, waar bedrog de centrale factor was. We hebben daarom, als we ons aandeel iets anders tegen het licht houden, te maken met een grutter die in Nederland en de VS een solide positie heeft.

Emotie
Die twee onderdelen zijn veel geld waard. Niet wat een gek er voor geeft, maar een actualisatie van de kasstroom. Een leidende grutter heeft een dusdanige stabiele situatie – al lijkt dat nu anders – dat financiële spelers een bod kunnen doen. Daar bestaat belangstelling voor. Daarom vonden we het vreemd dat de markt, met Ahold, andere grutters afwaardeerde.

Waarom denken we dat? Je denkt eerder dat die andere grutters straks in de rij kunnen staan voor een stuk Ahold, in Spanje, in Azië, in Latijns Amerika of zelfs in Nederland of Amerika. Die kans kregen ze daarvoor niet, maar nu ineens wel. Zijn ze om deze reden ineens minder waard? Nee, eerder meer.

Alleen de ergste bears denken dat straks door de andere spelers nieuwe schulden worden aangegaan om stukken Ahold te kopen, maar wij denken niet dat dat de reden was achter de daling. Dat was emotie. Emotie kan snel draaien. Tesco, het gerucht du jour, kan koper zijn rond 15 miljard euro. Dan is de huidige koers van 3,68 euro niet hoog.

Lokale speler
Als we kijken naar de situatie in Engeland, waar de enige grutter die te koop staat overspoeld wordt met aanbiedingen van zowel de industriële als financiële spelers, moet er voor Ahold ook iets inzitten, zelfs in een bearmarket en misschien wel juist om die reden: marktaandeel is belangrijk. Pessimisten redeneren dat het vooral gaat om binnenlands marktaandeel.

Dan is Laurus de enige, mogelijke bieder en wij zien Casino niet direct in de markt springen, want dat wordt een monopolie. Het Amerikaanse deel kan wel aan een lokale speler verkocht worden. In de VS spelen echter andere consideraties: Ahold is dan een regionale speler, het is wel een leidende regionale speler, ook daar kunnen anti-trust gedachten de kop opsteken.

Laten we het voorlopig houden bij een mogelijkheid tot een beter emotioneel klimaat voor Ahold met een koersdoel boven de 5 euro. Dan kunnen we straks ons aandeel verkopen en de convertibles Ahold kopen. Immers, dan zijn we slechts geïnteresseerd in het overleven van Ahold, niet meer in de prijs van dat overleven. Een comfortabele positie in een bearmarket.

Junk is best
Ahold schuld is nu junk. De meeste Ahold obligatiehouders moeten van hun papier af, als ze geen junk in portefeuille mogen hebben. Wij hebben geen bepaald mandaat, junk is best en junk is ook aan de orde van de dag: dit is de categorie activa die sinds het begin van het jaar één van de beste maanden uit haar geschiedenis kent qua instroom van fondsen.

Voordat we straks dertig mails met vragen over het persoonlijke faillissement van de arme – nu pun intended – heer Van der Hoeven moeten beantwoorden, de redenering achter dit verhaaltje is als volgt. De heer Van der Hoeven had 50 miljoen euro aan Ahold papier, maar ruilde mevrouw Van der Hoeven in voor een recenter model.

De nu ex-mevrouw Van der Hoeven kreeg cash in plaats van aandelen, bij Ahold een goede keus en ze kreeg dus 25 miljoen euro, de internationaal gangbare inruilpremie bij CEO’s, die, zo weet u, zo goed beloond worden, omdat er internationale maatstaven bestaan. Ook voor ex-CEchtgenotes dus.

Laten we er nu van uitgaan dat de heer Van der Hoeven, zoals wij ook in werkelijkheid denken, te goeder trouw was en dus thuis hetzelfde beleid voert als bij Ahold. Geen
flauwe grapjes, we doelen niet op het personeelsbeleid want bij Ahold geven
ze niet 25 miljoen euro uit aan de vervanging van een medewerkster, althans,
dat denken we ook vandaag de dag nog.

We doelen op de interactie tussen de persoonlijke winst-en verliesrekening en balans van de heer Van der Hoeven. Een favoriete manier van failliet gaan in Wassenaar (zie: Nouveaux pauvres) is immers ook populair aan de plassen.

Het werkt als volgt: eerst veel opties binnenkrijgen. Vervolgens een duur huis kopen. Wel alvast de belasting over de opties
betalen. Vervolgens de koers van de aandelen zien zakken en de waarde van de
onverpandbare opties zien verdampen. Tenslotte gevraagd worden voor het
schrijven van een voorwoord in het boek “Alles over de-leveraging dat u
altijd wilde weten maar nooit durfde vragen” van Kraland & Van Dongen.

Geruchtenmachine
De heer Van der Hoeven financierde de nieuwe mevrouw Van der Hoeven bij de bank middels een kredietje. Zo werd ook de mooie villa aan de plas gefinancierd, extra hypotheek, kosten huis 9 miljoen euro. De geruchtenmachine gaat er vanuit dat de heer Van der Hoeven verder niets meer heeft. Dat is onzin.

Hij heeft nu immers wel een jonge, dynamische mevrouw Van der Hoeven en kan dus zo als tweeverdiener aan de gang. Op basis van het bovenstaande, zo concludeert het gerucht, kan de heer Van der Hoeven alleen een cash call verwachten. Kopers van moderne huizen met goede ligging aan de Loosdrechtse plassen, let dus op.

Vraagprijs 9 miljoen euro, er kan onderhandeld worden en het leuke borrelverhaal krijgt u er gratis bij.

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. Op moment van publicatie is hij long Ahold. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Sommige lezers vielen over ons heen, toen wij uitlegden waarom bedrijven one-on-ones hielden met beleggers. Ter verduidelijking, zulke gesprekken, en petit comité, zijn er om een beetje door te vragen over het bedrijf.

In Amerika moet je daar erg mee uitkijken vanwege reg FD, de regel die bepaalt dat alle informatie tegelijk naar buiten gebracht moet worden. Dat is geheel terecht, in onze optiek, maar dat wil nog niet zeggen dat one-on-ones verboden moeten worden.

We merken dit nog maar eens op, omdat sommige van onze leden deze praktijk ontdekten ter gelegenheid van het drama rond Willem Burgers, zie: Handel en wandel en Uitgeburgerd.

Conference call
Er is nog iets veel ergers dan one-on-ones, namelijk de conference call. Ieder bedrijf dat een heel klein beetje in de belangstelling staat, organiseert, na het bekendmaken van de resultaten, een conference call. Meestal kunnen alleen instituten intoetsen. Die conference calls zijn bijna altijd buitengewoon spannend en interessant en daar geven we hieronder een voorbeeld van.

Niet zomaar een conference call, maar een recente, van gisteren. Niet zomaar een bedrijf, maar Microsoft. Niet zomaar een opmerking, maar een vraag van de koningin van het internet, Mary Meeker. Lees het goed door. Lees het nog eens over en besef dat u tot nu toe achter liep. Nu bent u weer bij. Wij halen ook opgelucht adem.

Meeker: “Thanks a lot. John, this is kind of a multipart question, but there’s been a fair amount of discussion about this ’04 in the call. Can you isolate the biggest variables revenue for fiscal ’04 due to the economy, the pc growth and how the other revenue falls off and how that plays out? The unearned revenue has a fair amount of predictability.”

“At least we know what it was in ’03, the economy is what it is. Can you spend a little bit of time talking about pc unit growth? We’ve watched the pc industry for the last twenty years, you know there’s a certain inflexion at the point that occurs when the new operating system comes out, as you are right now with Windows XP.”

“You know, what the average lifecycle is for pc’s, and Bill addressed the CES last week, called this the new decade, the death Tal (?) decade. You’re looking at installed bases with digital cameras combined with the age of pc’s in the corporate marketplace, almost in my opinion, the worst – the upgrade cycle hasn’t occurred, which typically would have occurred by now, in large part because of the economy.”

“One could almost argue the worse pc’s upgrade cycle is – the better the opportunity there is for an upgrade cycle to happen, sometime in fiscal ’04. But your thoughts on looking out twelve to eighteen months for the potential to get some either pc upgrade cycle or more of a pc operating system upgrade cycle and how that may play out for fiscal ’04 is part of the question.”

“And the other part, the revenue growth rate that is we have, that are out for fiscal ’04 seems to be in line with the thinking. So far. Any thoughts on that as a benchmark out there, and whether operating expense growth will grow at a rate higher or lower? Thanks a lot.”

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Alcatel steeg gisteravond 25% aan de beurs in New York, na eerder 30% gestegen te zijn en France Télécom steeg 40% sinds het begin van het jaar. Wat zeuren de experts ook weer over het januari-effect van small caps?

Wat Alcatel en France Télécom met elkaar gemeen hebben, is dat ze allebei afgeschreven waren. De Franse en buitenlandse spelers waren bang dat Alcatel het niet haalde en dat France Télécom dat wel deed, maar zwetend onder een schuldenlast die de dagelijkse operaties sterk hinderde.

In plaats daarvan meldt Alcatel een sterke omzetstijging, binnenkort een schone balans en heeft France Télécom een nieuwe baas: Thierry Breton.

A-typische maand januari
Hij heeft het imago van een jonge, dynamische coach van een schoonmaakbedrijf. Orange moet de kosten terugschroeven, internetbedrijf Wanadoo maakte gisteren 50% marktaandeel bekend en kent een sterke winstgroei, terwijl France Télécom misschien niet eens de omstreden (Brussel) negen miljard euro aan staatsleningen hoeft te gebruiken. Vandaar.

Is dit een moment om bullish te worden? Wij denken van niet. Nu nog kopen? Dat lijkt ons wat laat. Dit is een a-typische maand januari. De small caps die wij volgen bewegen nauwelijks, al is Nutreco een leuke uitzondering (kan nog verder gaan, mooi dividend dat steun biedt). Het zijn de uitgekotste big caps die voor vuurwerk zorgen.

Een gevaarlijke situatie voor shorts. Wie dacht dat je er met fundamentele of met technische analyse alleen kwam, komt bedrogen uit. De toon voor de rest van het jaar is wellicht gezet: een moeilijke markt, met grote verrassingen, die snel komen en ongetwijfeld ook weer snel gaan.

Michael Kraland woont in Parijs, is vermogensbeheerder in Amsterdam en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Wij waren twee dagen in Nederland en toen kwam het weekend met berichten over een dreigende, chemische aanslag van al-Qeada in Europa, gouverneur Ryan van Illinois bespaarde 163 ter dood veroordeelden de elektrische stoel en Steve Case treedt af bij AOL.

In Nederland besloten we met Frank van Dongen de Polderportefeuille van papieren tot echte portefeuille te promoveren. Wij opnenen een bankrekening, storten ons eigen geld en we schieten voortaan met scherp.

De Polderportefeuille steeg vorig jaar 5% had Van Dongen berekend, geen slechte score, wie weet doen we het dit jaar beter. Misschien maken we er een fonds voor gemene rekening van, als daar belangstelling voor is. Meer nieuws volgt.

Getronics verwaterd
In Nederland viel ons het nieuws op over Getronics op. Wij zijn zelf – l disclosure – long de Getronics 2004 convertible. Die stukken hadden in de Polderportefeuille gemoeten, maar dat was erbij ingeschoten. Dat voorkomen we voortaan middels een echte rekening. Hetzelfde geldt voor onze nog niet bijgekochte BAM NBM prefs.

Wij dachten aan een hedge fund manager die we recentelijk spraken. Dat was vlak na de verkoopaanbeveling van CSFB. Hij had drie gebeurtenissen voorzien voor Getronics. Drie datapunten, zoals dat in het vak heet. Ten eerste de Amerikaanse deal. Die kwam snel. Ten tweede een nieuw krediet van de banken.

Dat zou komen, zei hij, omdat de banken uiteraard van tevoren konden weten, dat er dan ook een emissie zou komen. Tenslotte kwam de emissie, werden de aandeelhouders helemaal verwaterd en steeg de convertible hard, omdat de kans op een faillissement vanwege de emissie evenredig afnam.

Meesterlijke zet
Dat gebeurde ook en vrijdag maakte onze zegsman ruim 20% op zijn convertibles en evenveel op zijn aandelen, want die had hij geshort. Dat was een meesterlijke zet en het toont ook aan waarom deze markt zo moeilijk is geworden. Je moet de markt vaak van twee kanten bespelen om er uit te kunnen springen.

Superieure informatie is pas de eerste stap, er is ook durf voor nodig en een goed gevoel voor timing. We moesten denken aan alle gemakzuchtige argumenten, die wij zowel bij Nederlandse particulieren als bij professionals over de hedge fund branche horen. Want ook onze zegsman had zijn bijdrage geleverd.

Hij had peentjes gezweet, want hoe goed de timing ook was, hij had te vroeg gekocht. Zijn buitenkans was het CSFB-rapport. Toen gooiden beleggers de handdoek in de ring en kocht hij bij.

Timing is alles
Terug in Parijs hadden we een diner. Het diner was ter ere van een zakkende markt. Wij hebben het over de truffelmarkt. Franse truffels, die zwarte, de zogenaamde truffe du Périgord, die, heel verwarrend, vooral uit de Vaucluse komt en daar waren wij tijdens de feestdagen om bij te komen. Vorig jaar waren truffels exorbitant duur.

Dit jaar regende het wat meer in de zomer en zakten de prijzen. Wij gingen long truffels. Eén van de gasten kwam niet opdagen voor het diner, ondanks de truffels en de bijbehorende wijn. Wij hebben een voorkeur voor oudere rode wijnen bij truffels. Dat maakt een no-show des te opmerkelijker. De reden bleek al snel.

Onze man vertrok de volgende ochtend naar Koeweit. Hij had veertig kilo overgewicht. Dat overgewicht bestond hoofdzakelijk uit gedroogd eten. Pakjes Knorr en zo. Bovendien had hij allemaal gadgets bij zich om water te ontsmetten, plus aan plastic pak, tegen een chemische aanval.

Half februari…
Hij had ook net een anti-terroristencursus in Engeland doorlopen. Dat was erg koud, zo midden in de winter. De cursus werd gegeven door ex-SAS mensen, die weten alles van terroristen. Onze vriend ging naar Koeweit om de oorlog te verslaan. Die moet half februari uitbreken. Dat is de consensus. Wij rekenden bliksemsnel.

Het truffelseizoen duurt tot maart. De prijzen zijn al flink gezakt sinds oudejaarsdag, van 600 euro per kilo naar 480 euro. Daar letten we ook op bij ons volgende datapunt: half februari breekt de hel los en moeten de truffeljongens hun laatste tuberculen kwijt. Dat wordt het koopmoment.