Niet alleen roken is slecht, het hebben van Philip Morris (MO) is dat ook, dat zagen we vrijdag toen MO in elkaar zakte. Eén van onze cliënten vond dat niet leuk, want die had een reverse convertible Morris gekocht. Dan kreeg hij 13,5%.

Niet doen, zeiden wij toen hij zich in het ding liet praten door een bankbediende, die zelf geen flauw idee heeft hoe die dingen werken. Wij bedoelen niet alleen hoe ze in elkaar zitten, qua derivaten-constructie, want dat wil wel eens verschillen.

Nee, wat belangrijk is, is dat die dingen op de markt gebracht worden om u een aandelenrisico te laten lopen met een obligatiebeloning. Tja, als u er zo naar kijkt, dan belooft u het nooit meer te doen, maar toch trapt u er elke keer opnieuw in.

Nu is dat op zich niet erg, want onze cliënt, die ook al een stoot Aegon à 32 euro in de maagstreek gesplitst kreeg dankzij een putje, is daardoor een toleranter geworden vis à vis onze eigen missers. Daarom legden wij hem uit, waarom je als particulier geen reverse convertibles moet doen, behalve als ze er niet zijn. Omdat niemand anders het u zo uitlegt, zullen we nog even zeggen wat we hiermee bedoelen.

Reverse convertibles zijn fopdingen. Ondingen. Afblijfpapieren. Iedereen op deze site, althans op de forums, zit altijd te zoeken naar samenzweringen. Nou, reverse convertibles zijn samenzweringen. Echt waar, kijkt u maar. Een reverse converible wordt uitgegeven door een bank. Die bank gaat naar een verzekeraar. Eigenlijk heb je al vanaf dat moment een samenzwering.

De verzekeraar heeft een positie Philip Morris. Eigenlijk veel te groot. Hij maakt er, samen met – en uiteraard op instigatie van – de bank een gigantische put onder. Die betaalt de verzekeraar, nadat de bank, zonder er verder kapitaal aan te besteden, aan u doorverkoopt, met een commissie die u verder niet ziet.

U denkt dat u iets handigs doet en in zekere zin hebt u gelijk. U krijgt premie en u lacht zich rot dat die eikels bij de bank en de verzekeraar niets doorhebben. Reuze voordelig en die sufferds zien het niet! Geweldig! Dijenkletser! Rondje in het café. Vervolgens stopt u het ding weg in een portefeuille tot uw trouwe vermogensbeheerder, in dit geval waren wij dat, u belt.

“Had je niet een Morris convertible?”
“Ja, maar dat zit wel goed, het aandeel moet eerst door de 40 dollar zakken, dat gebeurt toch niet.”
“Ja, maar nou moet je eens naar die column van een vriend van me kijken.”
“Is dat op die site van je?”
“Ja”.
“Nou, druk dan even af en fax naar kantoor, dan kijk ik er naar.”

Wij drukken één van Frank van Dongens vele Morris verhalen af, druipende grafiek incluis.

“Ik geloof niet in technische analyse, dat ding heeft toch een dividend van jewelste?”
“Klopt, maar alles kan kapot, de sector heeft dit jaar al 80% outperformed.”
“Ja, maar je denkt toch dat de markt kapot gaat, dan doen dit soort aandelen het toch goed?”
“Klopt, maar die grafiek is echt knudde en meestal krijg je dan toch gedonder. Neem liever iets met een mooie grafiek.”
“Maar die zijn er niet zei je zelf.”
“Klopt. Doe dat ding weg en stop het in één van die leuke hedge funds, die stijgen gewoon door op dit moment.”
“Ik kan het ding niet wegdoen, pas over een jaar. Zal ik puts kopen?”
“Kan je doen, maar puts zijn nu enorm duur, dan ben je zo je 13% rendement kwijt.”
“Nou weet je wat Kraal, laat maar zitten, we kijken volgende maand wel weer.”

Philip Morris kondigt een winstwaarschuwing aan en zakt 5% naar 37 dollar. Wij bellen, met medeleven, en brengen het slechte nieuws. Gelukkig krijgt de bank de schuld. Of wij een oplossing hebben? Gisteravond sloot MO boven de 40 dollar. Uiteindelijk loopt het misschien los, gewoon de prijzen van Marlboro verhogen, nog minder verkopen, maar meer winst maken? Nieuwe Marlboro Friday, met 20% winstval (weet u nog?) en snel er bovenop?

Wij weten maar één ding. Banken zijn geen eikels. Verzekeraars zijn geen sufferds. Speel niet met vrachtwagens op de snelweg, ga ze uit de weg. Koop geen reverse convertibles, tenzij ze niet te koop zijn. Op dat moment zijn ze namelijk voordelig.

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Gisteravond, bij het schrijven van dit stuk, staat Wall Street mooi hoger na een ‘snap-back rally’. Dell kwam met onverwacht goed nieuws, hoewel, onverwacht… Wie de had bezocht, had het kunnen zien aankomen, er zat iemand die daar meer van wist, althans, daar leek het op.

Is dit nou goed? Ja, maar de vraag is verkeerd. Dit is een bearmarkt, die te ver was doorgeschoten, naar beneden dus. Toen kwamen er slechter dan verwachte cijfers uit Amerika en begon langzaam en toen steeds sneller een rally.

Het volume was iets meer dan gemiddeld, een positieve ‘advance/decline’, shorts beginnen zich in te dekken en kijk, daar gingen we, naar boven op slecht nieuws. Waarom is dit niet goed? Omdat het niets zegt over de richting van de markt.

Behalve dan dat het een espresso markt is. Dat wil zeggen dat de rally voorbij kan zijn, voordat je uit de keuken terug bent met je espresso. Wij zijn hierop gekomen, omdat het laatst letterlijk gebeurde.
Of het maakt deel uit van een bodemingsproces, maar dat dachten we vorige week ook al, dus nu zijn we wat geduldiger, wat voorzichtiger en wat meer geneigd tot het nemen van winst op de zeer korte termijn.

Ondertussen zitten we in de Polderportefeuille nog met wat litho calls van vorige week. We gaan morgenochtend, dus woensdagochtend, eens rustig met Frank van Dongen overleggen en kijken of we die dingen niet gaan aanlappen. De VIX zakte van 44 naar 40, dus de volatiliteit loopt wat terug. We moeten dus stijgen, willen we er goed uit komen.

ASML steeg een kleine 6% in Amerika, met een beetje geluk wordt dit weer een kleine winner. Als de rally nog een dag duurt een grote. Verder gaat onze horizon niet, behalve dat we morgen weer wat Ginger gaan bijkopen, als we ze onder de 25 euro kunnen pakken. Dan verdubbelen we onze positie. Het bedrijf kost ongeveer 100 miljoen euro. De omzet wordt dit jaar een kleine 170 miljoen euro, 70% meer dan vorig jaar (zie: Ginger: Briljante ingenieurs).

De marge stijgt. Je moet niet in aandelen zitten, maar een kleine rit in een Lotus is altijd leuk. Een rondvaart in een Mangusta is dat ook. Misschien morgen weer wat Rodriguez proberen te lozen? Die maken die dingen en ook al blijven ze het goed doen, wij kijken alleen maar naar de korte termijn.

Transacties en motivaties van de Inveztor.net Polderportefeuille van Frank van Dongen & Michael Kraland

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Op moment van publicatie is hij long ASML calls October 6 en long Ginger. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Gisterenavond nabeurs presenteerde het Franse ingenieursbureau Ginger (24,50 euro, Modelportefeuille) de resultaten over het eerste half jaar. We gaan hier op in, omdat we een positie in Ginger hebben en omdat het aandeel de moeite van de aandacht waard is. Dat maakten we ook op uit vragen van lezers.

We wisten al sinds begin augustus dat het goed ging met Ginger, omdat de omzet in het eerste half jaar met 44% gestegen was. Ginger is een groep ingenieurs- en bouwbureaus op het gebied van bouwexpertise, milieu, telecom en it-infrastructuur.

Het bedrijf groeit organisch en via acquisities en staat sinds november vorig jaar op de beurs. Doel van Ginger is de activiteiten uit te breiden van alleen bouw-expertise naar de twee andere divisies en via het leveren van toegevoegde waarde een leidende speler te worden in Frankrijk en vervolgens in Europa.

Winst +70%
Als we naar de presentatie van gisteren kijken, lukt dat aardig. Ten eerste zijn de financiële ratio’s bijzonder goed. Hoewel de omzet met 44% steeg, stegen de personeelskosten met 25%, waardoor de operationele marge kon toenemen van 6 naar 7% tot een 66% hogere bedrijfswinst.

Het resultaat voor goodwill steeg zelfs met 86%, terwijl de groepswinst toenam tot 3,01 miljoen euro tegen 1,77 miljoen euro in het eerste half jaar van 2001, een stijging van 70%. Ten tweede nam het aandeel bouw-expertise in de omzetmix af van 72% naar 53%, doordat de andere twee divisies sneller groeiden, vooral door acquisities.

Onafhankelijk bestuur
Waren de resultaten al goed, interessanter was het commentaar van de directie. Niet alleen doet Ginger wat beloofd was, het bedrijf maakt ook een goede indruk qua ‘corporate governance’. De helft van de bestuursleden is onafhankelijk en zijn verantwoordelijk voor de topsalarissen en coöptatie van andere bestuursleden.

Voor de rest van het jaar voorziet Ginger een omzetstijging van 75% tot 168,5 miljoen euro, waarbij de directie constateert dat 50% van de omzet ‘repeat-business’ is. In april kondigde Ginger nog een stijging tot 155 miljoen euro aan.

Nieuwe financiering
Huisbankier Crédit Lyonnais heeft met een bankensyndicaat een lening van 50 miljoen euro verstrekt om de overnames te bekostigen. Dat gaat gebeuren in twee tranches, één van 20 miljoen euro, om de bestaande leningen te herfinancieren tegen gunstigere condities, maximaal 150 basispunten boven Libor, afhankelijk van covenanten, waardoor de kosten tot 100 basispunten kunnen zakken.

De tweede tranche, van 30 miljoen euro, loopt vijf jaar en financiert nieuwe overnames. Voor het jaar 2003 wordt een omzet van 237,7 miljoen euro gepland, met een operationele marge van 11,2%.

Ginger is een pareltje onder de small caps. De bouw- en milieu-expertise is zeer specialistisch en wordt steeds meer gevraagd, onder andere vanwege natuurrampen, zoals de recente overstromingen, vanwege verzekeringsproblematiek en door grotere bekendheid van het bedrijf.

Topman Jean-Luc Schnoebelen hoopt zijn ingenieurs, die de helft van de 2000 man personeel uitmaken, te kunnen motiveren zich in de toekomst wat commerciëler op te stellen, door zich bewust te worden van de waarde van hun kennis. Dat wordt één van de krachten die tot margeverbetering moeten leiden.

Wij verwachten niet dat Ginger met een emissie zal komen, wat desgevraagd door de directie werd bevestigd. De directie verwacht dat na 2004 de ‘cash flow’ groot genoeg zal zijn om te zorgen voor verdere financiering.

Vanochtend opende het aandeel 10% hoger, om vervolgens onder verkoopdruk te meeste winst weer prijs te geven. We zitten in een bearmarkt, waarbij goed nieuws slecht wordt gewaardeerd en slecht nieuws goed is voor een forse daling. Ondertussen groeit Ginger gewoon door en blijven wij het volgen.

Bekijk alle transacties en motivaties van de Inveztor.net Modelportefeuille van Michael Kraland

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Op moment van publicatie is hij long Ginger. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Vorige week dinsdag waren wij hoopvol gestemd en kochten we voor de Polderportefeuille calls ABN Amro, die we vrijdag met winst verkochten ( zie: Winstnemen in ABN Amro). We kochten ook ASML-calls. Zoals we vrijdag schreven, was één zwakke dag niet genoeg om ons van ons contrarian optimisme af te brengen.

We verwachtten goed nieuws voor ASML, na de presentaties aan analisten. Bovendien zetten we in de Modelportefeuille onze aandelen in luxebootbouwer Rodriguez in de verkoop.

We kochten wat Ginger, in afwachting van de resultaten, van vanavond (zie: Weekend-winst en nieuwe aankoop). Inmiddels zakte Amerika vrijdag hard in en kreeg Europa vandaag een nieuwe dreun, waardoor we weer gewoon terug zijn naar bearish en afblijven.

Wat is nu het resultaat?
We verkochten onze banken calls met winst, vrijdag. We verkopen vandaag onze Rodriguez dan maar wat lager, op 47 euro, laatst gehandeld, weg, klein winstje. We blijven de perspectieven van Rodriguez overigens als uitstekend bestempelen, met als onderliggende gedachte dat eerst de aandelen kapot gaan, dan de huizen en pas op het laatst de jachten van meer dan 10 miljoen euro.

Het verschil met rijke mensen was vroeger dat die meer geld hadden. Tegenwoordig is het verschil dat ze veel meer geld hebben. Resten litho calls en Ginger. Ginger staat vandaag, het spijt ons haast het u te melden, hoger, 25,75 euro laatst gedaan. We rekenen op steun, na de resultaten van vanavond en het commentaar van de directie, dat naar onze indruk positief is.

Ginger doet acquisities, die zijn goedkoop, een stuk goedkoper dan het eigen aandeel, de schuldenlast is laag, de winstgroei is hoog, dat kan dus slechter. Met de litho calls wachten we nog even, het aandeel is blijven hangen rond de 6,40 euro, we kochten de okken 6 op 1,05: eventueel nemen we een verlies, maar het is nog niet zeker. Kortom, het had slechter gekund, vandaag.

Transacties en motivaties van de Inveztor.net Modelportefeuille van Michael Kraland
Transacties en motivaties van de Inveztor.net Polderportefeuille van Frank van Dongen & Michael Kraland

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Op moment van publicatie is hij long Ginger en ASML calls. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

Wat hebben uw buurman, uw zwager, uw baas, uw assistent, uw verzekeringsadviseur de heer Lampion en uw tegenwoordig steeds vaker met een doctorandustitel uitgeruste bankbediende, die zich bezig houdt met Private Wealth Management, met elkaar gemeen?

Broodjes smeren
Zij zijn beerachtig (van bearish, Am. : negatief op de markt).

Zoals u weet, gaat er geen bel bij de bodem van een bearmarkt. Ook niet bij een bullmarkt, hoewel… uit bescheidenheid en vooral om onze eigen domheid niet al te veel uit te dragen, zetten we de reden van onze aarzeling in een discrete voetnoot*.

Iedereen is bearish, behalve de mensen die bull gebleven zijn en dat zijn er maar weinig.

Frank van Dongen en uw dienaar zijn gisteren wat calls gaan kopen. Hier willen we een kanttekening bij maken, misschien wel drie. Wij zeggen altijd dat beleggers beter geen calls kunnen kopen, maar ze moeten schrijven. Als ze toch kopen, dan geen korte en als ze toch korte kopen, dan alleen als er een trend is. Tegen deze drie voorwaarden zondigen we nu.

Pas Opties
De andere grote bedenking die we hebben, is dat telkens blijkt dat de meeste particulieren geen opties moeten doen. Dat gaat meestal verkeerd, kijk maar weer naar die drama’s met ‘time spreads’ bij Friesland Bank. Goed bedoeld, daar niet van, maar slecht afgehandeld en toen het verkeerd begon te lopen, werden er nog meer fouten gemaakt, waardoor de cliënt kapot werd gemaakt.

Dat moet juist niet, vermogensbeheerders en adviseurs moeten juist hun cliënten helpen. Dat is al moeilijk genoeg zonder opties. De meeste adviseurs zijn geen keien op dit gebied, dus wees gewaarschuwd. We dwalen af. Terug naar de markt. We kochten gisteren voor de Polderportefeuille oktober calls ASML en ABN Amro.

We deden dat, omdat we, bij hoge uitzondering, denken dat we hier maar weinig mee kunnen verliezen, maar wel aardig aan kunnen verdienen. Als de markt weer in elkaar ploft, dalen onze opties snel in intrinsieke waarde, maar de volatiliteit stijgt dan weer, omdat het helemaal verkeerd gaat als we weer zakken. Zo houden we toch nog wat over bij een uitstap.

Als het goed gaat, is het potentieel een paar honderd procent. We kochten de ASML C Oktober € 6,00 voor € 1.05. Dat kan snel meer worden, is vandaag inderdaad één van de grootste stijgers, ABN ook. Misschien hebben we geluk. Pas op: we namen een kleine positie in, net zoals in de Polderportefeuille.

Rally kopen?
Nu denken we dat de markt wel eens klaar kan zijn voor een rally, misschien wel een grote, bijvoorbeeld de krachtigste van dit jaar. Bearrally? Nieuwe trend? Wij durven het niet te zeggen, maar in een bearrally kan goed verdiend worden.

Vergeet niet de Pavlov-reflex. Van maart 1995 tot maart 2000 loonde het om elke rally te kopen. Daarna loonde het om elke rally te verkopen. Dat duurt nu al meer dan 2 jaar. Selderellie begint nu net gemeengoed te worden. Beleggers zijn geconditioneerd. Tijd, wellicht, voor een ommekeer. Vergeet niet dat de markt slechts één functie heeft: u op het verkeerde been zetten, juist als u daar het minst op bedacht bent. Bijvoorbeeld sinds gisteren.

Waarom nu?
Laten we een paar argumenten presenteren. Iedereen is nu bearish. Dat is altijd een bullish teken. We komen uit de periode die we als de slechtste van het jaar kunnen betitelen, namelijk september. In oktober is het 180 maanden geleden dat de crash van ’87 plaats vond en 90 maanden geleden dat de laatste grote rally begon, noteert Jeff Cooper, de Hit and Run Trader. Die cyclus duurde 7 jaar, tot maart 2000. Cooper is iemand die goed naar cycli kijkt.

Er breekt nu een nieuwe maand aan. Oktober is een maand van crashes maar ook een maand van ommekeer. Het duurt nu al 2 jaar dat tech verworden is tot drek. We doen hier geen uitspraak over de kwaliteiten van deze sector, wij denken dat tech nog verder terug kan, maar de goede periode voor tech loopt van half oktober tot half maart. De goede periode van de markt als geheel begint binnenkort.

Laat deze rally maar langzaam opwarmen. Laat niemand er in geloven. Laat eventueel ook de bearmarkt gewoon doorgaan. Vergeet niet dat bearrallies hevig kunnen zijn. Dat er veel mee verdiend kan worden voor wie er tijdig bij is. Als de markt niet meer op slecht nieuws reageert, na 9 dagen onafgebroken ellende, na een bearmarkt van meer dan 2 jaar, is er een kans om eindelijk iets te verdienen.

Safety Last?
In zo’n geval kunnen de dalers snel stijgen en kunnen de pensioenfondsen die nog wat willen verkopen, het best hun Heinekens, L’Oréals, Beiersdorf, Nestlés en Procter & Gambles wegdoen. Staatsobligaties kunnen dan vervangen worden door junk of corporates, in een bearmarkt worden die 2 door elkaar gehaald, maar in een bullfase niet.

Niets is zeker, maar pas op, misschien is er nu meer ruimte naar boven dan naar beneden.

*In wat we nu beschouwen als één van de allerstomste zetten uit onze carrière, zoniet de stomste, voorspelden wij in verschillende publicaties, waaronder deze site, het hoogtepunt van de bullmarkt als de Ides van Maart, 15 maart dus, van het jaar 2000. Toen die dag aanbrak, geloofden we er zelf niet meer in en bleven we in de markt. Een lange periode van kommer en kwel brak aan.

In UMTS: Ultieme Malaise Telecom Sector stelt Marcel Tak dat de overheden van West-Europa medeverantwoordelijkheid dragen voor het umts-drama, vanwege hun veilingen van frequenties. Een jaar of twee geleden brachten we dat ter sprake in een column in Quote en toen reageerde niemand.

Ongetwijfeld omdat het toen nog niet zo’n drama was. Nu wordt alles wat duidelijker, zoals meestal, wanneer we terugkijken. Van tevoren alles helder zien is wat moeilijker. Vorige week ontsloeg de Franse regering, grootaandeelhouder van France Télécom, Michel Bon, die de baas was van het staatsbedrijf.

Ron Sommer, de president van Deutsche Telecom was al eerder bedankt. Michel Bon was de laatste van de dinosaurussen die nog een zetel had.

Waarom ontslaat niemand Chris Gent, de topman van Vodafone? Heel eenvoudig. Omdat Gent niet hoefde te boksen met één hand vastgebonden achter op zijn rug, zoals Tak indirect suggereert, wanneer hij de cash gefinancierde aankopen van de telecommers hekelt. Bon mocht nooit met aandelen betalen, ook niet toen France Télécom torenhoog stond.

Dat zou het belang van de Franse staat en dus van de belastingbetalers, maar verwaterd hebben. De regering had wettelijk vastgelegd – zaken doen per wet is altijd interessant – dat het staatsbelang boven de 50% moest blijven. Vodafone had één principe: kopen in aandelen, verkopen tegen cash. Goddank voor Vodafone waren er regeringen die dit soort beperkingen aan hun managers oplegden. Wat een geluk!

Inmiddels zorgde de Franse regering ook op eigen front voor superzaken. Er werd 1,2 miljard euro binnengehaald aan licenties. Bravo. Meteen ontstond ruzie over hoe dit bedrag direct kon worden uitgegeven. Belastingverlaging, vond de minister van Financiën. Subsidie voor de minder bedeelden, vond de socialistische partij.

Helaas, wat met de ene hand werd binnengehaald werd met de andere uitgegeven. France Télécom kocht voor 9 miljard euro cash licenties in Duitsland en Engeland. Voor Orange werd 50 miljard euro neergeteld, ook cash. Orange bracht deze maand voor het eerst geld in het laatje: 69 miljoen euro.

Goed, de managementteams waren gek dat ze het deden. De beleggers waren gek dat ze de aandelen kochten en opstuwden. De topmannen worden ontslagen, beleggers zijn hun geld kwijt en de staat? Geen probleem. Die gaat waarschijnlijk een garantie afgeven op de schulden van France Télécom, want de obligaties stijgen terwijl het aandeel zakt.

Zo betalen de beleggers die eveneens belastingbetaler zijn een tweede keer.

Bill Gross, de Koning van de Bonds, ziet de Dow Jones naar 5000 zakken (zie Peter van Kleef: Tijdperk hoge rendementen voorbij (2)). De reactie van de aandelenbeheerders was treffend, in die zin dat wij reacties zagen met een corporatistisch tintje.

Zo in de trant van: ‘Hoe durft een kruidenier zich met drogisterijen bezig te houden?’ Dat mag de kruidenier, want het gaat per slot van rekening over dezelfde winkelstraat. Bovendien is Gross niet koning, omdat zijn vader (of moeder) voor hem dezelfde functie bekleedde, maar omdat hij het goed gedaan heeft en een reputatie heeft opgebouwd.

We hebben dus nu een bullmarkt in bonds. Niet alle bonds, want Bill Gross heeft natuurlijk ook zijn deel gekregen aan WorldCom, Enron en Tyco-papier.

Een grote hoeveelheid zelfs, in absolute zin, want Pimco, zijn firma, is de grootste speler. Bedrijfsobligaties zijn gevaarlijk, omdat ze het potentiële rendement van een obligatie combineren met het risico van een aandeel, wanneer de boekhouding van het bedrijf opeens niet blijkt te kloppen, of wanneer bepaalde transacties uit lucht bestaan. Daarom zien we nu stukken in de krant, waarin een herleving van de junkbondmarkt wordt voorspeld.

“Elke bearmarkt heb z’n bullmarkt”
Misschien is dat wat voorbarig, want alleen staatsobligaties blijken goudgerand: beleggers vluchten in kwaliteit. Omdat elke bearmarkt ook een paar bullmarkten verbergt, vroegen we ons af of obligaties, vooral de besten, het staatspapier, niet ook hun top aan het bereiken zijn. Hoe zou zo’n grafiek eruit zien?

Lijkt die op die van Yahoo! van begin 2000?Hoe laag kan de rente, als de Fed al op 1,75% zit? Is het voorspellen van een rente die naar nul gaat niet hetzelfde als een voorspelling over de toekomst van het internet begin 2000? Laten we eens gaan kijken. Frank van Dongen draaide de volgende twee charts uit.

Hieronder zien we de prijzen van de Bunds, als ‘Ersatz’ voor de euro, vergeeft u ons het flauwe grapje. We zien duidelijk de crisis van 1994, toen de rentehobbel de markten deed wankelen. We zien de Azië-crisis in 1998 en we zien hoe de prijzen ook dit jaar weer stijgen. Het is alleen geen internet-chart. Dat kan nog komen.

Rente en Yield

In de chart hieronder is de rente op de 10-jaars obligatie weergegeven. Er is een duidelijk kanaal zichtbaar, de bovenkant is getest en de rente gaat nu weer naar beneden. Als de rente naar de bodem van dit kanaal gaat, kunnen de obligaties veel hoger.

De rente kan dan richting nul gaan. Dat is vervelend, want als de rente die kant opgaat, is dat omdat de rest van de economie en ook de aandelenmarkt, er treurig aan toe is.

Van Dongen groef wat dieper en kwam met de volgende illustraties. De herbeleggingsindex hieronder vertoont ook geen tekenen van oververhitting:

Op de langere termijn is er nog ruimte omhoog, zie de grafiek hieronder:

Logaritmisch zien we ook geen Nasdaq-tafereel.

Kortom, de bondmarkt, of de ‘Bundmarkt’, zegt veel over de aandelenmarkt. Op dit moment is dat veel naars.

We hebben al eerder opgemerkt dat wat in deze markt werkt het
tegenovergestelde is van wat in de bullmarkt werkte. Zolang dat het geval is zitten we nog steeds in een bearmarkt, is dan de eerste conclusie. Lijkt stom, maar als je kijkt naar het aantal reacties dat eigenlijk nog steeds bullish getint is (“wanneer kopen we dit” en “wanneer kopen we dat”, in plaats van “wanneer gaan we maar een weekje mediteren in een klooster” of “kunnen we Aegon nog shorten op dit niveau?”) dan zie je dat de markt nog lager kan.

Gisteren kropen wij achter ons scherm om even een stukje te schrijven. De kop was al klaar. Eén woord, dat is altijd duidelijker: “Selderellie” was dat woord. Irak had beterschap beloofd. Geen oorlog dus. Geweldig. Zover is het nooit gekomen, door die espresso. Even een espresso halen, dan het stuk intikken en wegklikken. Het stuk is nooit ingetikt en weggeklikt, want binnen een half uur was de rally alweer voorbij en kon die dus ook niet meer verkocht worden.

Steeds kortere rallies, de laatste tijd, hebt u dat ook gemerkt? En gisteren de kortste. Of dat bullish of bearish is mag iedereen voor zichzelf uitmaken.

De werkelijkheid is altijd grimmiger dan de verbeelding, hoeveel we ook gewend zijn sinds de multi-media explosie van groteske fantasie, die in de jaren 70 op gang kwam en die nu vooral de kindergeneratie bereikt. Niets is meer te gek en alles is al gedaan.

Je hoeft niet eens meer een cultuurpessimist te zijn om aan te voelen, dat dit wellicht één van de tekenen aan de wand is, dat we ergens aan het toppen zijn. Technische analisten voelen het ook zo aan, al kijken die naar geheel andere zaken.

Zo leert een blik op Inveztor.net dat technisch analist Royce Tostrams (”AEX richting 200” het eens is met Frank van Dongen (Geen paniek: AEX naar 635) en zich dus bij de ‘baissiers’ geschaard heeft.

Saddam kost 200 miljard dollar
Dat Tostrams het eens is met Van Dongen is op zich opmerkelijk, maar het was het een ander bericht dat ons deed denken aan werkelijkheid die de verbeelding overtreft. Vandaag meldt de Wall Street Journal met de grootste kop van de dag, op de voorpagina over drie kolommen, dat de oorlog met Irak de VS wel eens 200 miljard dollar kan kosten.

Laten we dit even in een perspectief plaatsen, want voor de meeste lezers is dit erg veel, omdat ze het vergelijken met hun persoonlijke kredietsituatie, of met die van hun bedrijf. Het is niet veel, aldus de altijd opgewekte Larry Lindsay, de economische adviseur van president George Bush, die in het artikel wordt geciteerd. “Het is”, wij citeren hier de heer Lindsey, “nothing.”

Dat is dus niet veel en het toont, voor wie weer vergelijken wil, hoe nietig wij zelf zijn. De heer Lindsey, die duidelijk een cursus Eenvoudig Samenvatten heeft gevolgd, komt tot zijn conclusie, omdat de bovengemelde som neerkomt op 1 à 2% van het Amerikaanse BNP van ongeveer tien triljoen dollar per jaar. Inderdaad, als je het zo bekijkt is daar iets voor te zeggen.

Kosten/baten berekening
Dit is, voor zover wij kunnen zien, de eerste keer dat op deze wijze een oorlog wordt ingeluid. In 1990 ging dat heel anders en ook bij eerdere conflicten ging het politieke debat, in de democratische landen althans, over de vermeende dreiging, over het nationale belang en sinds de Eerste Wereldoorlog en de verplaatsing van het nationale debat naar de Volkenbond en de VN, over bedreiging van de wereldorde of onze beschaving.

Nu heeft het geen zin om naïef te doen. Wij gaan er van uit dat oorlogen veroorzaakt worden door gekken – en wij gaan er voor het gemak van uit dat zowel Adolf Hitler als Saddam Hussein in deze categorie te rangschikken vallen – of door mensen die zichzelf om andere redenen schromelijk overschatten, maar dat er altijd een berekening aan vast zit.

Oorlogen worden veroorzaakt door haat en roofzucht, vooral roofzucht, door Grote Roofdieren. Saddam is zo’n Roofdier. Roofzucht is de reden, haat is slechts een middel. Haat is een element dat de Grote Roofdieren in staat stelt de massa mee te krijgen, kijk eens naar wat er in het voormalige Joegoslavië gebeurde, of in Somalië of in Rwanda.

Wie wat perspectief op het gedrag van Grote Roofdieren door de geschiedenis heen wil krijgen, moet Power & Greed – A short history of the world* van de Grieks-Canadese historicus, publicist en ex-officier Philippe Gigantès eens lezen. Wat deze keer treffend is, is het financiële element.

Ter illustratie, de Golfoorlog was heel goedkoop, althans vanuit het Amerikaanse standpunt. De Geallieerden deden mee, sommige Arabische partners hadden meer geld dan vechtlust en er werd veel Amerikaans materieel verkocht. De eerste financiële vraag is dus wat de oorlog kost.

De tweede is wat er op de beurs gaat gebeuren. Dat is, in tegenstelling tot de eerste, niets bijzonders, die vraag werd ook bij eerdere conflicten gesteld, bij elk conflict zelfs. De invloed van de meest recente gebeurtenis op ons collectieve denken is vaak bepalend voor onze gedachtegang, al dan niet terecht, net zoals op de beurs.

Die meest recente gebeurtenis is natuurlijk Afghanistan, of Kosovo, maar wat telt is juist de meest vergelijkbare, namelijk de Golfoorlog. Iedereen was toen bang voor de vorige, vergelijkbare gebeurtenis. Dat was Vietnam. Wat die conflicten met elkaar gemeen hebben, is dat ze militair wel gepland kunnen worden, maar uiteindelijk moeilijk te voorspellen zijn.

Dat maakt dit soort ingrijpende bewegingen beangstigend. De kop in de krant van vandaag is tekenend voor een bepaalde gedachtewereld binnen de regering Bush. De grafieken waar Van Dongen zijn bearishness aan ontleent geven een andere gedachtewereld weer, namelijk die van de beleggers. Die zijn, op zijn zachtst gezegd, een stuk voorzichtiger.

De bulls zullen antwoorden dat het publiek het altijd moeilijk heeft aan het begin van een conflict.
De geschiedenis toont echter aan, dat dat niet waar is. Soms is de publieke opinie klaargestoomd voor een gemakkelijke oorlog, denk aan de Eerste Wereldoorlog, of aan het begin van de Amerikaanse Burgeroorlog.

In 1914 droegen de cadetten van de Franse militaire school St. Cyr nog felrode broeken op het slagveld en vertrokken de soldaten naar het front met een bloem in het geweer. Aan het begin van de Burgeroorlog reed het publiek met paard en wagen naar het slagveld van Manassas om zelf te kunnen zien, hoe de rebellen in de pan zouden worden gehakt.

Het is moeilijk de beurs te voorspellen, maar het voorspellen van een gewapend conflict is nog veel lastiger. Dat geldt ook voor de uiteindelijke kosten.

*“Power & Greed. A Short History of the World.”
Philippe Gigantès, Constable, London, 2002, £12.99.

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.

De één zijn dood is de ander zijn brood. De zeer slechte situatie bij Ballast Nedam had gisteren drie gevolgen.

Ten eerste kondigde Ballast aan de put-optie op de baggerdivisie uit te oefenen. Anders gezegd, Ballast gooit de bagger overboord en verkoopt het 33% belang in Ballast Ham Dredging aan HBG. Ten tweede kondigde Ballast aan de convertibele lening af te lossen. Daar was wat twijfel over in de markt, wat resulteerde in een astronomisch effectief rendement van deze convertible, zie Polderportefeuille: De PiK van Ballast? (1). Ballast krijgt nu binnen drie maanden de cash om deze lening in oktober af te lossen.

De koers van de Ballast convertible steeg vandaag naar 99%, plus de opgelopen rente. Daardoor kunnen we nu de volgende opmerkingen maken.

Effectief rendement 500%
Ten eerste is er wat verwarring ontstaan doordat we in ons stuk over dit papier een koers van 74% hanteerden. Die koers werd na herlezing door Frank van Dongen ingevoerd, maar in de tekst had ik het over een rendement van 26% in drie weken, wat overeenkomt met een effectief rendement rond de 500%.

In de Polderportefeuille werd echter een koers van 830 ingevoerd, ongetwijfeld omdat de vriendelijke beheerder de koers op moment van schrijven en niet op moment van publicatie nam, plus wat opgelopen rente. Dat maakt niet veel uit, wat ons betreft, we kiezen dus voor de minst gunstige uitkomst, zoals die er nu staat. Dan kunnen we geen smalende commentaren over onze portefeuille krijgen.

Nu verkopen?
Ten tweede kunnen we nu verkopen, of wachten tot de aflossing volgende maand. Die keuze is niet zo gemakkelijk, want nu verkopen betekent direct geld, maar aanhouden betekent nog even rustig ons geld laten staan, dat minimaal het couponrendement gaat opbrengen, dus 5%, plus nog wat een procentje koersstijging en geen kosten van verkoop. Als je het gaat uitrekenen kom je toch snel op een anderhalf à twee procent verschil, wat over drie weken toch ook een effectief rendement is waar veel hedge funds trots op zouden zijn.

We verkopen nu, omdat deze portefeuille ook amusementswaarde heeft. De rustige spaarder, die deze gok heeft aangedurfd, doet er echter beter aan zijn geld in deze convertible te laten zitten dan het op een spaardeposito te zetten. Het risico is natuurlijk niet hetzelfde, zelfs nu er geen risico meer lijkt te zijn, dus winst nemen is ook niet gek.