Is een effectief rendement (yield) van boven de 500% beter dan een effectief rendement van bijvoorbeeld 98%? Is de balans van een bouwer slechter dan die van een alternatieve ‘carrier’?

Wat is het risico van een PiK? Dit soort vragen stelden Frank van Dongen en ik elkaar vanochtend bij het doornemen van de Polderportefeuille, een taak die tegenwoordig veel ruimte laat voor vrije expressie.
Wellicht is uitleg nuttig. Zoals reeds eerder aangegeven, hebben we gekeken naar de convertibele lening van Ballast Nedam, die in oktober afloopt. Ondanks een coupon van 5% noteert die een koers van 74% in de veiling vanmorgen, plus de opgelopen rente natuurlijk en, omdat we straks aflossen (?) is dat relatief veel.

Ballast of Versatel?
Toch komen we zo uit op een effectief rendement, dat wil zeggen het rendement zoals obligatiehandelaren dat zien op jaarbasis tussen vandaag en de aflossing à 100% in oktober, van ver boven de 500%. Dat rendement is beter dan wat u op een gediversifieerde portefeuille junkbonds krijgt en aanzienlijk beter dan het tegenwoordig terecht populaire spaardeposito.

De alerte lezer denkt dan ook direct dat hier meer risico aan vastzit en heeft gelijk. De vraag is, gezien het enorme effectieve rendement: hoe veel risico? Wat voor risico? De convertible van Versatel doet slechts een effectief rendement van een magere 98%. Dit toont aan dat beleggers weinig hoop op overleven koesteren; voor Versatel althans. Denken beleggers dus dat Ballast Nedam er veel erger voor staat dan Versatel?

Je zou zeggen van wel, vandaar onze belangstelling. Wij denken en wellicht kunt u daar in meegaan, dat Ballast wat meer solide is. Dat maakt echter weinig uit, als we er niets aan verdienen. Laten we dus eens goed kijken. Ten eerste, waarom wordt dit niet weggearbitreerd door een bank of een hedge fund? Omdat die partijen weten dat Ballast misschien niet aan haar verplichtingen kan voldoen?

Activa Ballast zijn 40 euro waard
Gaat Ballast dan failliet? Wij denken van niet, ondanks het management, althans, niet nu meteen. Wat het bedrijf voor plannen voor volgend jaar heeft, weten we niet. Wel lijkt ons duidelijk dat Ballast kapot gaat als ze zo doorgaat, maar gelukkig is dit concern, waarvan de voornaamste activiteit de afgelopen jaren heeft bestaan uit het vernietigen van het kapitaal van de aandeelhouders, nog een troefkaart.

De activa zijn veel meer waard dan de beurskoers. Alerte lezers van Jacques Potuijt wisten dit al, want hij rekende voor dat de activa 40 euro per aandeel waard zijn (zie: Ballast overboord bij Nedam?. Veertig is meer dan de 5 à 6 euro, die het aandeel nu opbrengt, dus daar ligt een… ja, wat eigenlijk?

Een taak voor de overheid, meent Potuijt, altijd soepel denkend. Voor een appel en een ei, want de koers steeg vandaag weliswaar keihard, maar een 3%-stijging boven een ‘all time low’ is nog steeds relatief goedkoop. Dus voor een paar gouden handdrukken, rond de 57 miljoen euro, kan de overheid haar eigen bouwbedrijf opzetten.

‘Spin-off’ na ‘spin-off’?
De baas rijdt dan weliswaar in een Bentley en iets te hard, maar dat is te danken aan de mooie wegen die Ballast bouwt. Terug naar de convertible: het risico is natuurlijk uitbetaling in aandelen, een zogenaamde ‘Payment in Kind’, een PiK dus. Maar, zo dachten wij eensgezind, we krijgen dan een aandeel, waarvan veel ellende al in de koers zit en dat naar alle waarschijnlijkheid ‘spin-off’ na ‘spin-off’ gaat doen.

Wij kopen dus een lijntje in deze convertible en wachten met spanning of we straks, in oktober, eigenaar zijn van een briljante kapitaalvernietiger, of van een papier dat in de bearmarkt effectief zeer hoog rendeerde. Er is een kans dat we gewoon afgelost worden in cash en dan 26% verdienen in 3 weken tijd, ook is er een mogelijkheid dat we alsnog, zoals vaker in dit soort gevallen, in aandelen worden afgelost.

Het lijkt ons de gok waard.

Bekijk alle transacties en motivaties van Frank van Dongens & Michael Kralands Polderportefeuille

Michael Kraland is vermogensbeheerder, beheert een beleggingsfonds en is directeur van een Amerikaans hedge fund. Kraland schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Kraland handelt vaak in beleggingen waar hij over schrijft en zijn posities kunnen op elk moment veranderen. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
kraland@Inveztor.net.