Wij lezen dit geregeld en zouden het graag geloven. Laten we het anders zeggen. Het grootste deel van de duik ligt misschien al achter ons, maar de bodem? Eerst meer pijn. Of eerst langer pijn. Dat wil niet zeggen dat we niet optimistisch blijven, zoals we al eerder aangaven(zie ook: Optimistisch gevoel)
Wij denken dat beetje bij beetje alle stukjes van de puzzel op hun plaats vallen. Meer dan zes maanden bearmarkt, accommoderend monetair beleid, een gunstige obligatiemarkt, sterk dalend consumentenvertrouwen en -dat stukje mankeert nog- officiële erkenning dat we in een recessie zitten. Het R-woord moet gesproken worden, liefst door de heer Groenspaan. Dan is het nog slechts een kwestie van tijd voor we weer van start gaan.Vervolgens -we maken het nu alvast duidelijk- is het zaak erop te letten dat we niet meedoen met een valse start. Waarschijnlijk zullen we dat wel doen. Dat is niet erg, als we de echte start maar niet missen. We herhalen dit nog maar eens, want op de korte termijn zijn wij erg bang voor de economie. Laten we het daar nog eens over hebben.Eerst een paar belletjes doorprikken. “Europa is een veilige haven.”Wat een nonsens. Geloof het niet. Voor Koerden misschien. Niet voor deeconomie. Een aantal Franse kankerpatiënten heeft de Franse regering een proces aangedaan. Dat is gebeurd omdat de Franse regering, die een handje heeft van valse voorlichting, de bevolking destijds heeft willen doen geloven dat de giftige dampen van Tsjernobyl bij de Franse grens zouden ophouden. Je kon dus wel aardbeien plukken op de westelijke oever van de Rijn, maar niet op de oostelijke.Wij vermelden dit, want de analogie met de risico’s van besmetting door de Amerikaanse recessie is perfect. Goed, Europa exporteert hoofdzakelijk auto’s en handtasjes naar Amerika, wat luxe artikelen, wat Bordeaux en wat BMW’s. Daar staat tegenover dat Europa geen wereldlocomotief is. Europa is nu de grootste economische groeier ter wereld. Maar dat komt alleen omdat Japan inzakt en de VS stagneert. Een groeiende VS groeit veel meer dan Europa en kan als locomotief fungeren. Europa kan echter wel de recessie van de VS importeren. Amerikaanse bedrijven kunnen hun hoorns intrekken. Al die IT-bedrijven die nu zo leuk de prijzen van grachtenpandjes omhoogjagen, kunnen wegblijven.Maar wanneer we naar de wereldhandel kijken, zien we dat Europa zo veilig lijkt omdat we slechts 2,5% van het bruto nationaal product naar de VS exporteren. In Taiwan is dat 13%. Dat is erg hoog. Wat gebeurt er met Philips, ASML en ASM – om maar de meest voor de hand liggende fondsen te noemen – wanneer de vraag in de VS opdroogt. Stoppen de problemen dan aan onze grens?Wij denken van niet. Dat voorkomt claims van teleurgestelde beleggers wanneer straks blijkt dat een recessie, in het globalisatietijdperk, even besmettelijk kan zijn als mond-en klauwzeer. Het verschil is dat het te laat is om de ziekte te voorkomen door reisjes te verbieden. Eerst gaat het nieuws dus slechter worden. Pas dus op met die Nasdaq-rallies. Misschien hebben we de bodem al bereikt – en misschien bereiken we hem straks weer.

Onder de vele vijanden die wij in de loop van de tijd als chroniqueur gemaakt hebben bevindt zich het derivatenteam van een bekende Nederlandse bank, inmiddels verkocht aan een buitenlandse instelling. Dat kwam omdat we op een dag een mail (toen nog een fax) ontvingen met optie-ideeën. Uiteraard hing de keuze voor dit of dat idee af van de marktvisie van de belegger. “It depends on your few” verklaarden de dynamische jonge honden trots, zich middels deze tekst verzekerd wetend van internationale onsterfelijkheid. Wij haalden het wapenfeit aan in een column, wat voldoende was voor een reprimande van de Voorzitter van de Raad van Bestuur persoonlijk en een onverkwikkelijke affaire binnen de bank.Het is om deze reden, maar ook omdat wij met het verstrijken der jaren steeds milder gestemd zijn, dat wij u enerzijds graag laten meegenieten van de laatste vertaalparel die wij binnenkregen, echter onder verzwijging van de naam van de instelling, waar wij al jaren uitstekende relaties mee onderhouden.Wij schrijven vrijdag jongstleden. Gaat Telefonica KPN kopen? Nederland gonst van de geruchten en altijd alert geven onze vrienden het direct door aan hun internationale cliëntèle, waaronder ons kantoor, met de volgende onsterfelijke zin:”…Telefonica…KPN…Standing on Dutch teletext”.

Michael Kraland reageert op een recente discussie in de Koffiekamer over de komende richting van de markt en de verwachtingen dienomtrent.Slecht nieuws waarde Cees, ik zie het juist wel zitten, zie mijn recente stukken op de site. Niet dat ik nooit als contrarian indicator dienst doe, maar ik ben niet echt pessimistisch, zoals ik al eerder schreef.Wat verwarrend is, ook voor mij, is dat er geen richting is. Er zijn verschillende richtingen, of, anders gezegd, er zijn tegelijkertijd verschillende ontwikkelingen gaande die onzichtbaar zijn voor wie naar een bredere index kijkt.Ik denk niet dat we de bodem bereikt hebben maar ik denk wel dat we bezig zijn het groggy stadium te bereiken. Tech is kapot en kan nog kapotter, maar er zijn techaandelen die al veel eerder stuk gingen. Kijk eens naar Computer Associates, die tot voor kort dit jaar 60% omhoog waren, IBM ging ook 25% omhoog tot de laatste dagen. Dat is dus de oudere tech en die heeft de wind mee, zie ook EDS, Getronics na de klap, Cap Gemini et al.Er is een renaissance gaande in oude, goed gemanagede industriële bedrijven, zowel in de VS als in Europa, maar ze liggen niet voor het oprapen, je moet goed je huiswerk doen, kortom, minder leuk en gemakkelijk dan vorig jaar.In de energie-industrie is een revolutie gaande en daar gaan we meer tijd aan besteden. De banken gaan profiteren van de zakkende rente. Er is een aantal kleine bedrijven dat neergesabeld is en die de goede richting weer te pakken hebben. We gaan er een paar kopen in de VS. Maar kijk ook eens naar wat Potuijt, die zwaar ondergewaardeerd wordt, op deze site schrijft. Petroplus is zo’n bedrijf. Van der Moolen is ook zoiets, of je het nu tijdelijk wegdoet of niet, hun concurrent Labranche in de VS is verviervoudigd in een jaar.Kortom, de bedrijven die al een bearmarkt achter de rug hebben komen weer op, de tech bearmarkt zit in de laatse fases maar kan nog lang naborrelen, let op oude tech, let op fusies & overnames en hou de psychologie van de markt in het oog.Ik kan me niet voorstellen dat een markt met een accommoderend monetair beleid, na meer dan zes maanden bearmarkt, aan de vooravond van een officiële recessie met sterk dalend consumentenvertrouwen, niet binnenkort bodemt en gaat herstellen. Tot zover de VS en de VS blijft de belangrijkste invloed op Europa.Binnenkort kom ik met een analyse van de convertibles die ons kunnen helpen hierop in te spelen. Er is genoeg te doen, nu wordt het interessant.

De Nasdaq-slachting gaat gewoon door, gisteren even pauze voor een drankje en wat popcorn maar nu is het weer menens, vanwege de Oracle-aankondiging.Europa ralliet wel mooi, maar dat neemt niet weg dat de laatste winstwaarschuwing er één van jewelste is. Ten eerste door de omvang van hetverschil met de verwachtingen en ten tweede doordat het geheel onverwacht kwam.Stom geluk dat we net onze laatste Oracles uit de Modelportefeuille gegooid hadden. Pech voor de mensen die ons schreven dat ze dat stom enonverantwoord vonden. Dit is het namelijk, nu: “tech is dreck”.

De actie gisteren in de VS kan op tweeërlei manieren uitgelegd worden. IBM hield stand, Oracle ging helemaal kapot, de vierde Ruiter viel uit bed omdat de resultaten van 9% onder de verwachting van 20% lagen, met als uitleg de zwakke vraag. Dat bevestigde wat we al wisten maar waar de heer Groenspaan blijkbaar nog moeite mee heeft. Zwakke vraag: goede vraag.IBM, geen hoge waardering met een k/w van 23, kan juist daardoor langer standhouden dan de ex-glamours, de Vier Ruiters, Cisco, EMC, Oracle en Sun. EMC is overigens, als we er één moeten noemen, onze favoriet in deze sector. De W houdt namelijk beter stand dan de K, maar het resultaat is toch een lagere prijs.Op een dag kopen we deze aandelen weer. De verleiding op een dag alsvandaag, waar we tech weer zien stijgen, om ongeduldig te worden en het meteen te doen. We houden onze handen thuis en versterken liever Vendex. Dat aandeel steeg gisteren aan het eind van de dag al mooi, terwijl het toch dankzij de herweging in de AEX hard had moeten zakken. Vandaag zet die trend door. Vendex is de grootste post in onze Modelportefeuille. Lof der dufheid.

Ter verduidelijking van ons andere artikel op deze pagina (zie ook: Optimistisch gevoel, wij denken dat het later beter zal gaan, maar dat wil niet zeggen dat we denken dat het nu goed gaat. Dat zou net zoiets zijn als zeggen dat het droog is terwijl het buiten giet.Waar het om gaat is enerzijds een langere termijn visie aan te houden en anderzijds ook op de korte termijn nog het nodige te kunnen doen.Er zijn van die dagen, zoals vandaag, waarop de neiging bestaat jaloers te worden op taxichauffeurs. Gemakkelijk, overzichtelijk werk. Je rijdt erheen, de klant betaalt, klaar. Soms kotst de klant op de achterbank of verschijnt er een concurrerend taxibedrijf, maar ellendige markten zoals dit, nee, die kennen taxichauffeurs niet. Bovendien mag je net zoveel kettingen om je nek hangen als je wilt en de meest grove dingen tegen klanten zeggen, vooral over vrouwen en minderheden. Klant stapt op een gegeven ogenblik toch uit.Op zo’n dag als vandaag zouden wij dat ook wel willen. Lekker gemakkelijk, verder gewoon grof zijn als je daar zin in hebt. Op zo’n moment knijpen wij onszelf in de arm. Niet klagen! Nieuwe ideeën bedenken! Wij boffen ongelofelijk. We hebben genoeg geld om heel veel te kunnen verliezen, zie vorig jaar. Onze cliënten stappen niet uit en ze zijn beschaafd. De achterbank is schoon.Denk aan het volgende: ook dit gaat voorbij. Straks gaat het beter. Onprettige ervaringen worden meestal slecht herinnerd. Wat die nieuwe ideeën betreft gaan we meteen aan het werk. Busted convertibles, here we come.

Een voorzichtig optimistisch gevoel bekruipt ons. Wij denken namelijk dat we in de komende achttien maanden weer gaan verdienen en weer plezier gaan hebben in ons werk. Nu is dat nog niet zo en de afgelopen twaalf maanden was het alleen maar geld verliezen, maar als we vooruit kijken denken we daar anders over.Laten we eens kijken waarom.Beetje bij beetje vallen de stukken van de puzzel op hun plaats. De techmarkt gaat inderdaad helemaal kapot (wij verkochten gisteravond onze laatste techaandelen in de Modelportefeuille) en de krachten die voor een herstel zullen zorgen komen los. We gaan richting capitulatie (wij hadden al eerder gecapituleerd, die verkoop van gisteren was nog wat achtergebleven voorraad die al eerder verkocht had moeten worden).De markt gaat straks overdrijven naar de andere kant: techaandelen worden spotgoedkoop. Het zal waarschijnlijk 2002 worden voordat we daarvan kunnen profiteren. Laten we hierbij wel onderscheid maken tussen de nog steeds dure ex-momentum aandelen, de bekende namen, en de al langer goedkoop gewaardeerde infanterie-aandelen. In Nederland is ASM zo’n bedrijf. In de VS volgen wij er een paar dozijn, vooral in de chipsector. We denken dat we daar sneller herstel zullen zien dan elders.Maar terug naar de markt in haar geheel. In tijden van angst gaat de voorkeur uit naar absolute veiligheid. Nutsbedrijven bijvoorbeeld. Wij denken niet dat het veel zin heeft om nu hoge prijzen te gaan betalen voor overgewaardeerde Europese nutsbedrijven, daar blijven we af. Wel gaan we werk maken van de energie-opwekkers, de nieuwe generatie elektriciteitsbedrijven en andere energiespelers, die de brandstof voor de halfgeleiders waar onze wereld op draait, gaan leveren. Daarover zullen we binnenkort meer schrijven. Onze favoriete aandelen in diesector zijn oude bekenden, AES Corp, Enron, Duke maar ook bedrijven zoals Calpine, Reliant en de fuel cell spelers.In de VS zal, ondanks de teleurstelling van Greenspans speech van gisteren, uiteindelijk agressief rente verlaagd worden en banken zullen daarvan profiteren. In die sector blijven we dus actief. Het prettige van banken is dat, ook al doen ze niets speciaals, hun resultaten verbeteren wanneer de rente terugkomt.De detailhandel in de VS zal één van de eerste herstellers zijn. Die markt herstelt van een jarenlange bearmarkt, terwijl de meest getroffen bedrijven, de Sears’ de K-Marts, zich net aan het aanpassen zijn. In Nederland proberen we van hetzelfde fenomeen te profiteren via Vendex, in Engeland kijken we naar Marks & Spencer. Het is essentieel in de goede aandelen te zitten. Winnaars van gisteren, zoals Carrefour, bieden minder perspectief dan de verliezers van gisteren.In Nederland hebben we weinig moeite value-aandelen te vinden. Dat komt doordat de meeste groeiaandelen, de trots van de Nederlandse beurs, value-aandelen geworden zijn. Hopelijk ontgaat de ironie achter deze constatering u niet. Het is overigens geen specifiek Nederlands verschijnsel.Denk eens aan Bethlehem Steel, ooit een Dow-aandeel met een roemrucht verleden. De marktkapitalisatie is vandaag $ 195 miljoen. Een beetje onroerend goedboer in Amsterdam kan de meerderheid in dit bedrijf zo kopen.Tenslotte een paar woorden over de reden voor ons optimisme.We zitten aan het begin van de capitulatiefase. De Amerikaanse markt blijft een sleutelpositie innemen, naar onze mening althans. Daar zien we de volgende gunstige ontwikkelingen:1. Monetaire politiek versoepelt. Of dit nu na 20 maart gebeurt of daarvoor, -daarvoor is beter denken we- de Fed gaat niet tegenwerken.2. We hebben al een bearmarkt in de Oude Economie gehad en zitten al 50 weken in een tech-bearmarkt.3. De obligatiemarkt gaat de juiste kant op.Wanneer dit soort gebeurtenissen plaatsvindt, worden tegelijkertijd de voorwaarden voor herstel gecreëerd. Het consumentenvertrouwen is nu snel aan het zakken, niet geleidelijk maar met stoten. Binnenkort komt er officiële erkenning dat we in een recessie zitten.Die laatste twee factoren zijn psychologisch. Wanneer die beginnen door te werken is het plaatje compleet. Beleggers verkopen dan zonder verder omkijken de aandelen die het gisteren zo goed deden. Tech is dan drek en de sector gaat dan terug van 20% van de S&P naar een lager percentage, zeg 15%. Vorig jaar steeg de weging van de techsector naar 30%.Uiteindelijk komt ook technologie terug. De internetrevolutie gaat gewoon door, onvoorspelbaar, telkens veranderend en kapitaalvernietigend.Onze conclusie is dat we, wanneer we naar de factoren kijken die historisch een prelude voor een bullmarkt aangaven, de goede kant opgaan. We zitten in de verkoopclimax. De timing blijft onzeker. Gaan we in de huidige markt direct ons geld herbeleggen? Dat lijkt niet voorzichtig.We gaan dus stapsgewijs te werk. We blijven kijken of de ontwikkeling zich inderdaad volgens ons scenario voltrekt. We gaan huiswerk doen op de convertiblesector omdat we daar een “paid to wait” strategie kunnen ontwikkelen.Kortom, er is werk aan de winkel.De komende dagen komen we met suggesties over Amerikaanse value aandelen, busted convertibles en een paar Europese ideeën. We gaan ook opnieuw naar de energiesector kijken. Dit wordt een moeilijk maar interessant jaar.

Terwijl ik hoog in de bergen geniet van de wintersportvakantie, heb ik mijn scouts instructies gegeven om te blijven speuren. Temidden van het technologisch geweld uit de Verenigde Staten, krijgen we een nieuwe aankoop door voor de Model Portefeuille. Hiervoor gaan we naar Noorwegen (mooi wintersportland, overigens) waar de Union Bank of Norway volgens kenners een buitenkansje is. De bank (Reuters: SNOG.OL Bloomberg: SNOG NO) is op dit moment zeer goedkoop: het aandeel wordt verhandeld voor 1,2 keer de boekwaarde. SNOG is een bank van een uitstervend ras, namelijk een coöperatie. Deze Noorse bank zal worden gedemutualiseerd. De verwachting is dat dit in de loop van dit jaar zal gebeuren. Net als een paar jaar geleden in de Verenigde Staten, zal de koers van het aandeel daar naar verwachting sterk op reageren. Nu is nog 30% in handen van klanten en 70% in de vorm van certificaten vrij verhandelbaar. SNOG kochten we voor 258 Noorse kronen. Wij mikken, ingefluisterd door onze kundige scouts, die de Scandinavische markt in hun broekzak hebben, op een niveau van 309 kronen. Dat wordt bereikt als het aandeel 1,5 keer de boekwaarde noteert. Tot slot: de bank betaalt een enorm dividend. In maart wordt per aandeel 16 kronen uitgekeerd en dat komt neer op een dividendrendement van 6,5%.Wij kopen er 300.

Vrijdag crashte Cisco, de Château Margaux van de tech-wereld. Het aandeel ging in korte tijd van 43 dollar (op 24/1) naar 28 dollar op vrijdagavond. De reden van de daling is dat de markt zich bewust wordt dat Cisco ook gevoelig is geworden voor de economische teruggang. Het management heeft dat heel duidelijk gemaakt in de laatste conference call.We zijn nu klaar met de “Trash is back” fase van begin januari en zullen nu de Vier Ruiters, Cisco, EMC, Oracle en Sun zien verzwakken. Die aandelen zijn immer nog steeds duur en, erger nog, iedereen heeft ze. Technisch staan we ook op een tweesprong.De Nasdaq is door de steun van 2500 gezakt. Er is kans dat we maandag weer een climax krijgen, heel laag gaan en dan na de paniek weer stijgen. Er is nog meer kans dat we nu bezig zijn met de derde en laatste grote daling van de index. Dat kan dan ook de hevigste worden. Als het niet veel erger wordt kan dan een beoordelingsproces beginnen, dat een aantal maanden kan duren. Dit gebeurde al eens eerder met Cisco, zeven jaar geleden, in 1994. Toen zakte Cisco van 220 dollar in april naar 107 dollar in juli.Wat nog zorgelijker is, is het gedrag van de Dow. Als de Dow nog wat verder wegzakt, verkruimelen we daar ook en kan het nog vervelender worden. Maandag wordt een belangrijke dag, helmen op, gordels vast en geen onnodig risico nemen.Wij vertrekken met vakantie richting de Alpen, net op zo’n moment: we gaan liquide in de Modelportefeuille en worden ook voorzichtig in de Polderportefeuille, waar we al veel cash hebben. Tot 26 februari, veel succes in de markt.

Het is maar niks, die Nederlandse markt. Schiet niet op, geen trends, geen leuke verhalen, behalve de Flight to Trash, aan het begin van het jaar en Van der Moolen, die we gemist hebben.Beter om niets te doen in zo’n markt. Gelukkig draaien wij iedere steen om om te zien of we niet toch een worm vinden die we op kunnen eten. We hebben het ook over Corus gehad (zie ook het uitstekende artikel van Jacques Potuijt: Corus aan de leiband van de banken). Er vond een korte maar duidelijke discussie plaats met Van Dongen. Frank ziet niets in dit aandeel.Wij wel, omdat we net zoals Potuijt redeneren: een deel van de kans is al voorbij maar er kan nog meer inzittten. In de Polderportefeuille worden beslissingen echter unaniem genomen anders doen we niets. We zitten op een hoop cash en we wachten verder rustig af.