Het einde van een Gouden Tijdperk

De hierna volgende column betreft een artikel uit de Hedge Fund Nieuwsbrief van Inveztor.

Vanavond organiseren Inveztor en De Kapitalist een hedge fund seminar. 
 

Twee winnende hedge funds presenteren wat ze doen en dan gaan we het hebben over een aantal stellingen, een discussie waaraan de bezoekers mee kunnen doen.
 
Die discussie zal ook gaan over wat we volgend jaar van de hedge fund sector kunnen verwachten.
Een paar verwachtingen zijn heel eenvoudig. Minder hedge funds, een derde tot een kleine helft stopt, stort in, valt anderszins uit. Er zal ook minder geld beschikbaar zijn, al kan dat snel aantrekken. Ik denk wel dat we voor enige tijd een top aan Activa onder Beheer hebben gezien.
Maar wat veel belangrijker is, is dat het model ter discussie staat. Grote beleggers gaan onderhandelen. De hotste fondsen zullen daar geen probleem mee hebben, maar niet zoveel fondsen zijn nog hot.
 
Onbeperkte upside
Het hedge fund model was het mooiste businessmodel in de dienstensector. De beloning was hoog en het risico was assymetrisch. De beheerder kreeg 2% management fee en dat was genoeg om de Bloombergs en de huur van te betalen. De performance fee was 20% en dat was prachtig. Goed, 44 à 50% zoals Renaissance en SAC Capital rekenen was nog beter, maar 20% is een mooie deal.
In feite was de upside bijna onbeperkt voor de beste managers en voor wie goed was in het organiseren van een groot fonds.
Geen wonder dat de beste traders en analisten weggingen bij banken en hun eigen hedge funds gingen opzetten. Dit was een unieke, perfecte kans om snel rijk te worden.
Goed, je moest wat aanpoten, maar het leuke van een asymmetrisch risicoprofiel is dat het heel eenvoudig werkte. Als het goed ging verdiende iedereen maar de hedge funds het meest.
En als het fout ging? De hedgies riskeerden dan hun performance fee.
 
Hoe werkte dat precies? Heel eenvoudig. Vooral als die performance fee maandelijks of per kwartaal werd bijgeschreven. Een goede maand van +10%? Dan ging er 2% naar de beheerders.
Natuurlijk was er een high watermark, de badwatergrens. Die zorgde ervoor dat de klanten zich koest hielden. Dat was niet zo moeilijk, want vergeet niet dat de klanten gewend waren aan long only fondsen. De fondsen namen ook een kleine 2% of soms nog meer mee naar huis maar boden weinig kans op absolute returns.
 
Het antwoord van long only
Al snel was het resultaat dat elk long only fonds dat iets specifieks had ook hedge fund-achtige beloningsstructuren ging toepassen.
Zo werd ook long only steeds duurder. Tegelijkertijd bloeiden allerlei structured products op, vaak in de vorm van iets risicomijdends, een hedge fund-achtige constructie soms, met kapitaalgarantie en opnieuw, u kijkt er al niet meer van op, hogere fees dan de vorige generatie producten.
 
Misschien komen er volgend jaar grote opportunities voor hedge funds. Zeker is dat niet. Maar het zou kunnen. Misschien neemt de liquiditeit flink toe en dat zou geweldig zijn voor veel credit fondsen, ook als de markt zelf niet stijgt.
En er zijn zoveel minder concurrenten en zoveel meer potentiële medewerkers, nu de banken massaal hun prop desks opheffen omdat ze hun balansen gaan inkorten en minder risico kunnen verdragen.
Maar zullen de hedge funds dezelfde prijs kunnen bedingen voor hun werk? Alleen als ze erg goed zijn en dan nog, vaak zal het plaatje er heel anders uit gaan zien.
 
Beleggers hebben geen zin meer om het gesneden augurkje van een asymmetrische hot dog te zijn. We staan aan de vooravond van een discussie over lange termijnbeloning. Niet meer maandelijks, per kwartaal of zelfs jaarlijks die 20% opstrijken, maar een deel in escrow, bij de administrateur, betaalbaar na drie jaar. Leuk, voordelig en duurzaam.
 
De Nieuwe Maagdelijkheid
Gaan we meedoen met een oud fonds of met een nieuw fonds? Waarschijnlijk hebt u daar nooit over nagedacht en ik zal het onderwerp vanavond aansnijden tijdens de discussie. Veel oudere fondsen zijn niet alleen gepokt en gemazeld, maar je kunt het zien aan de sporen in hun gezicht. Niet zo mooi allemaal. Geen wallen onder de ogen maar wel side pockets. Side pockets zijn beleggingen uit het verleden die even opzij gelegd zijn. Dat gebeurt nooit omdat ze zo liquide waren of zo winstgevend. Side pockets zijn kleine vuilnisbakjes waarvan de directie hoopt dat er ooit nog iets uitkomt. Dat kan overigens best goed werken maar het blijft een smetje. Weet u wat er aan side pockets in een fonds zit dat u volgend jaar koopt? Moet dat altijd disclosed worden of hoeft dat niet? Verbazend wat je soms voor verhalen hoort, ik kan het u verzekeren.
 
Daarom zullen sommige meer ervaren beleggers de voorkeur geven aan nieuwe fondsen of aan fondsen met een relatief grote graad van organisatorische maagdelijkheid.
Zonder oude side pockets of andere verplichtingen.
Transparantie is ook een woord dat we vaak horen en niet alleen bij terugblikken op het werk van Yves Saint Laurent. Het zou wel eens kunnen dat de grote mate van opaciteit die veel hedge funds kenmerkt onder druk zal komen te staan. Dat wordt heel lasting, want hedge funds geven hun geheimen liever niet prijs. Maar niet alles dat geheim wordt gehouden voor de beleggers is concurrentiegevoelig. Dit wordt een situatie met veel non disclosure agreements en eindeloos gesteggel.
 
Een frisse maar ongetwijfeld pijnlijke nieuwe wind.
En dan hebben we het nog niet eens over aangescherpte regelgeving en problematiek rond shorts.
Kortom, vroeger was dit een leuk vak.

Michael Kraland

Michael Kraland is financier en oprichter van Inveztor. Disclaimer Kraland: niet van toepassing.

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s

%d bloggers op de volgende wijze: