Kon een bank als Washington Mutual kapot gaan ? Misschien wel en dat zou een crash veroorzaakt hebben.
Nu is daar veel minder kans op.
Je ziet ook de dollar meteen weer zakken.

Washington Mutual had een van de hoogste dividenden in de sector. Dat betekent in dit geval dat niemand meer dacht dat zo’n dividend ooit betaald zou worden.
Nu misschien wel. Daarom krijgen we nu vraag in dit soort papier: shorts coveren en nieuwe kopers kopen een hoog renderend aandeel.

De Fed zuigt de cov-lite en PIK leningen uit de markt.Voor wie het niet weet, cov-lite leningen hadden geen covenants en PIK is Pay in Kind.

Maar de groei in de financiële sector is er uit en als ik ergens op moet wedden dan is het op een periode van krimpen. Deze crisis krijgt nog een staartje, in het beste geval.Geen posities

De verlaging van de discount rate van de Fed betekent dat banken en effectenhuizen hun AAA papier kunnen inleveren en daar dollars voor terugkrijgen tegen een bepaald tarief.

Dat is goed voor de liquiditeit van de markt.

Doordat banken en effectenhuizen hun papier kunnen inleveren en daar liquiditeit voor terugkrijgen geeft dat het systeem meer lucht.
Gisteren zagen we op Wall Street al een spectaculaire golf van wat ons short covering leek van de financiële waarden.
Zoals het hoort in zo’n geval waren de grootste dalers van daarvoor de grootste stijgers
Vandaag kunnen we meer van hetzelfde verwachten na deze impuls.

Zoals we hier en elders al een paar keer hebben gezegd, de aandelenmarkt is niet waar de pijn zit maar hij kan daar wel komen. In de economie zit ook geen pijn, maar die kan daar komen.
De pijn zit in de rentemarkten en die krijgen vandaag steun.

Of die steun genoeg is om alle pijn in de rentemarkten te doen verdwijnen lijkt me twijfelachtig, maar laten we het hopen.

De vraag is hoe snel deze injectie is uitgewerkt.
De angst zit er goed in.
Maar de echte economie doet het ook nog goed, kijk naar de erg goede Hewlett Packard resultaten.

Maar al die resultaten van bedrijven zijn lagging indicators.
De oliemarkt is een veel betere barometer, zeker als je de olie-specifieke factoren er uit haalt. Want de oliemarkt geeft de verwachte vraag naar olie aan – tot hier toe kan iedereen het volgen – en als de markt pessimistisch wordt over groei dan zakt die verwachting.
Dus eigenlijk is dure olie leuk om te zien.
Wie, behalve de oliejongens, had dat ooit gedacht ?Geen posities

Anderhalf uur aan de telefoon met een bedrijf dat net een paar honderd miljoen heeft opgehaald aan vers geld. Ze hadden toch een beetje het gevoel dat bij het verlaten van het kasteel de staart van hun paard werd geraakt door het neervallende hek.

Eén van de hedge funds in hun financiering, een van de grote drie in London, haakte af omdat ze verwachtten dat er twee andere fondsen kapot zouden gaan. Er was wat geld nodig om hun activa op te pikken.

De financials stegen hard op Wall Street. Short covering, Bear 13% omhoog, met geruchten dat kopers zich zouden beginnen te manifesteren.

Maar dit hoort bij een bear markt. Gek ook hoe de markt weer precies op -10% van de top eindigde. Toeval of …

Olie en grondstoffen kregen het weer hard te verduren. De verkoopdruk van fondsen, die we in de vorige aflevering aanstipten, is maar één van de oorzaken. Als beleggers massaal de grondstoffen de rug toekeren, dan betekent dat ook dat ze niet meer geloven in groei.
Hebbben we een bodem gezien ?
Dat zou haast te mooi zijn.
En vergeet niet, waarde lezer, dat het niet om de aandelenmarkt gaat. De schade in aandelen is collateral damage. Het gaat om de rentemarkten.
Een sterk verweven financiëel systeem maakt de huidige groei mogelijk. Die zelfde verweving zorgt er ook voor dat het subprime vergif snel door het hele lichaam verspreid wordt.
Door de onzekerheid over de aard en de gevolgen van die besmetting valt de liquiditeit weg en verliezen beleggers vertrouwen in het systeem.
Hoe sneller dat vertrouwen hersteld wordt hoe beter.Geen posities

Toen gisteren de commercial paper markt in de VS kapotging was de paniek compleet en vandaag speelt die film in alle theaters.

Helaas heb ik maar één positief puntje gevonden en dat is dat de Inveztor voorspelling van 15 Augustus perfect is uitgekomen.

Ik heb geen nieuwe voorspelling en u weet waarom, ik maak ze bijna nooit want bijna alle voorspellingen zijn onzin en van wat goed voorspeld is kunnen we een groot deel onder random rangschikken.
Mijn voorspelling in 2000 was de Ides van Maart. Dit jaar was het 15 Augustus en daarvoor heb ik, voor het eerst sinds jaren, iets toegevoegd aan mijn eindejaarsvoorspelling.
Die is tot nu toe elk jaar correct gebleken. Dat hangt voor een groot deel samen met het feit dat ik, heel bescheiden, ieder jaar voorspel dat de markt zal fluctueren en dat de dollar groen zal blijven. Daar had ik dit jaar aan toegevoegd dat er nog maar één ding goedkoop was in deze markt. Volatiliteit. Die is nu enorm omhoog,

Terug naar de ellende om ons heen.
ik heb vaak gewaarschuwd voor de lichtzinnigheid waarmee veel mensen in goudexploratiebedrijfjes stappen. Zelf heb ik een flinke positie in Rainy River en in een paar uranium-en olieexploratiebedrijven. Maar er is een groot verschil met wat ik sommige mensen zie doen.
Die geloven dat die bedrijven echt waarde hebben. Ze hebben speculatieve waarde en daarom koop ik ze.
Maar ze kunnen zo kapot en vanavond zal ik heel kort schetsen waarom ze evengoed straks allemaal waardeloos kunnen worden.
Ook als dat niet gebeurd dan is dit misschien toch een goede les voor een aantal roekeloze particulieren, die blindelings hun goeroes volgen.
Exploratiebedrijven zijn speculatie. Ik ben een speculant. Met een deel van mijn vermogen. Maar ik ben een belegger met de rest.
Natuurlijk, met die speculatie kan je meer verdienen maar wat heb je daar aan als je in een markt zoals deze terecht komt ?
Pijn is goede medicijn.

Nu even iets over waarom die stukken straks allemaal kapot kunnen gaan.
Neem nou een groot specialistisch fonds zoals RAB Capital’s Special Situations fonds,
RAB is een goed bekend staande firma maar denk als u belegger in exploratie aandelen bent even aan het volgende.
RAB is meestal de grootste koper bij emissies van dit soort bedrijven.

Wat gebeurt er bij een crisis ?
Dan verkopen partijen wat ze kunnen verkopen.
Wat gebeurt er wanneer beleggers een verkoop opgeven van hun RAB aandelen.
Dan kan een fonds als RAB maar twee dingen doen. Of ze verkopen die kleine aandelen waar geen markt voor is. De koersen kelderen extra snel. Of ze gooien het fonds dicht.
Dan krijg je natuurlijk een kettingreactie. Dealers weten welke stukken bij RAB zitten en stellen lager maar de particulieren die stukken RAB hebben kunnen ze niet kwijt. Als ze kunnen verkopen ze dus iets anders.
Ook dat is besmetting.
De ellende is nog niet voorbij.Geen posities

Ik schrijf maar zelden over de markt omdat ik er zo weinig aan toe kan voegen en omdat ik er niet voor betaald word. Niet dat u, waarde lezer, niet een inzameling wilt houden waar ik bij voorbaat voor dank, maar omdat ik me er zelf niet mee kan betalen.
Er zijn ook maar weinig marktcommentatoren die ik lees. Eigenijk om dezelfde reden.

Want rekent u maar even mee: het kostbaarste dat ik heb is mijn tijd. Statistisch heb ik minder dan u en hoeveel mij rest weet ik niet. Hoewel ik een meneer rondloopt die hoopt dat het niet lang meer zal duren.

Hoeveel tijd kan ik besteden aan lezen ? Dat hangt een beetje van het weer af en van de drukte. Maar veel is het niet.
Harry Mulisch zegt dat hij niet veel leest omdat hij een schrijver is en niet een lezer.
Ik lees niet veel omdat ik ook nog met andere dingen bezig ben.
Bovendien weet ik niet helemaal zeker of Mulisch wel de waarheid spreekt.

Nu is de markt het moeiljkst te voorspellen. Andere dingen zijn wat eenvoudiger, bedrijven met aandelen, al dan niet genoteerd bijvoorbeeld.

Daarom besteed ik niet veel tijd aan de markt. Vaak heb ik het gevoel dat je de markt bijna net zo goed kunt volgen door alleen de koppen van de kranten te lezen. Wel de goede kranten pakken dan.

Het rare is dat ik weet dat ik als commentator het best gelezen word als ik over de markt schrijf.
En dat terwijl ik bijna nooit voorspellingen doe. En ik weet dat mensen alleen die stukjes lezen vanwege de voorspellingen.
Dat geven ze namelijk zelf zo aan.

Enfin, de laatste echte voorspeliing die ik deed was in 1999 en ik heb hem een paar keer herhaald, in woord en vooral in geschrift, in 2000. Die voorspelling was dat het feest op de Ides van Maart voorbij zou zijn.
Uiteindelijk topte de markt op 17 Maart.

Over de huidige markt heb ik een aantal dagen geleden gezegd dat ik benieuwd was naar wat er op 15 Augustus zou gebeuren.
Dat ben ik nog steeds.
Het is geen voorspelling, ik wil mijn minimalistische trackrecord niet verwateren, maar het is een vraag.
Op de een of andere manier verwacht ik dan slecht nieuws. De datum heb ik gekozen omdat op dat moment beleggers in hedge funds hun verkooporders vaak op moeten geven. Zodra fondsen weten wat ze moeten ophoesten gaan ze verkopen. Dan krijgen we weer een tik. Of er komen data over verzwakking in de VS, waar iedereen terecht bang voor is.

Dat is een reden. Maar er is nog een andere. Deze markt doet me denken aan de herfst van 1939. In tegenstelling tot wat ik wel eens hoor kan ik u verzekeren dat ik toen nog niet geboren was.
In 1939 stonden Frankrijk en Duitsland tegenover elkaar aan de Maginotlinie. De oorlog die voor lange tijd onze maatschappij en cultuur zou beïnvloeden was begonnen maar er werd niet echt gevochten. In Polen wel.
Dat heette toen, in Frankrijk, de “Drôle de Guerre”.
“Drôle” betekent grappig. Maar in deze context betekent het vreemd, ongemakkelijk.
Zo voelt deze markt ook aan.

Er hebben wat slachtingen plaatsgevonden in markten die misschien best groot zijn – de quant markt wordt op $ 200 Miljard geschat- maar dat zijn geen markten die de meeste mensen zien, voelen of volgen. De bondmarkt beleefde een slachting maar niet iedereen wordt daarmee geconfronteerd.
De ABS markt ? De CDO markt ? CLO’s ? Je moet elke keer uitleggen waar het over gaat als je het onderwerp aanroert.
Net Polen.

Wat het meest tot de verbeelding spreekt zijn de huizenmarkten, de aandelenmarkten en valutamarkten.
Valuta is geen probleem, de dollar is al langer zwak en onze euro is sterk. Dat een verzwakkende dollar nare gevolgen kan hebben houdt ons nu niet wakker. Huizenmarkten zijn goed in Europa, buiten Duitsland dan.
Maar ook de aandelenmarkten staan dichter bij hun records dan bij iets anders.
De Financial Times heeft ergens gevonden dat er sinds 1986 als 123 keer afwijkingen van 6% in een maand geweest zijn in de aandelenmarkt dus waar hebben we het over ?

Als mensen zich zo ongemakkelijk voelen dan kan dat maar twee oorzaken hebben.
De eerste, die ik verreweg prefereer, is dat we ons voor niets zorgen maken. De economie loopt overal goed. We zitten in een recordsituatie qua internationale handel. liquiditeit, globalisering en vooral, geld is nog steeds goedkoop.
Niet alleen dat: de Centrale Bankiers weten van wanten, dat hebben ze net laten zien.

Over de tweede oorzaak maak ik me meer zorgen. De afgelopen dagen heb ik veel naar quants geluisterd. Hun wereld is puur rationeel. Ze zijn met stomheid geslagen dat er iets kon gebeuren waardoor hun modellen uit het lood werden geslagen als nooit tevoren. Enfin, erger nog dan de vorige keer. Zie voor een bespreking hiervan de Miskunde blogs op deze site.

Er zijn blijkbaar heel veel mensen die intuïtief aanvoelen dat er iets fout zit. Anders krijg je zo’n stemming niet.
Als dit de “Drôle de Crise” zal blijken te zijn maak ik me toch zorgen.
Intuïtie leer je te respecteren, na een aantal jaren in de markt.
Geen posities

Onze serie over de quant funds is nu voorbij. Toch krijgen we, als gevolg van onze eerder gemanifesteerde nieuwsgierigheid, nog allerlei amusant materiaal binnen.
Misschien zit u zich te vervelen op uw camping of op de Cap d’Antibes.
Daar is het leven te kort voor en zie hier ons bewijs, precies waar u op zat te wachten: de volledige transcriptie van de Goldman conference call van gisteren. Dit is de link naar die fantastische mensen van de Journal: http://interactive.wsj.com/documents/transcript-GS-20070813.pdf.

Goldman stopt $ 3 Miljard in haar Global Equity fonds. Niet om de verliezen van beleggers terug te betalen maar om te laten zien dat ze er vertrouwen in hebben.
Een paar bekende Amerikaanse miljardairs doen mee.

En tot slot nog een aardige anecdote die een andere beheerder me gisteren vertelde. Hij legde uit hoe hij vanaf woensdag vorige week de hefboom op zijn fonds terugbracht, onder hevige verliezen.
Dit is een exteem gediversifiëerd fonds dat duizenden aandelenposities aanhoudt en dus hele manden tegelijk moet kopen of verkopen.
Om zoiets te doen leggen ze zo’n mand bij een broker neer en die neemt het hele verhaal over tegen een courtage van 0,25%.
Hoewel er geen paniek is opgetreden in het systeem, zo hoorden we van verschillende kanten, is de reactie van de brokers een aardige indicatie van de verwarring en radeloosheid die optrad.
De kosten voor dezelfde transactie waren namelijk afgelopen donderdag 20 keer zo hoog als normaal. Het kostte 500 basispunten, 5% dus, om de portefeuille weg te doen.Geen posities

Misschien hebt u zo langzamerhand genoeg van dit thema. Ik in elk geval wel maar ik heb een goed excuus.

Ik moet het niet alleen allemaal begrijpen maar het ook nog eens opschrijven en ik ben met vakantie.
Comes with the territory denken we dan.

De andere reden is dat ik net van twee conference calls afkom en ruim 150 minuten quant jargon heb moeten aanhoren.
De eerste call was met Matthew Rothman van Lehman Brothers. Rothman zit zo’n beetje midden in dit web en heeft relevante ervaring en een uitzicht dat anderen niet hebben.

Samenvattend mogen we blij zijn dat we vorige week allemaal deden wat we deden want als we quant managers waren dan hadden we een heel vervelende week gehad.

Het begon maandag toen een aantal beheerders overal rode lichtjes zal opfloepen en rare pingeltjes begonnen te horen.
Opeens werkte niets meer. Het stuur was kapot. De remmen deden het niet.
Rothman vertelde hoe een manager hem toevertrouwde dat maandag de ergste dag van zijn carrière was.
Dinsdag had hij hem weer aan de lijn en toen vertelde dezelfde meneer hem dat die dag nog veel erger was.
Woensdag belde hij om te vertellen dat vergeleken bij die dag maandag nog een wandelingetje in het park bleek.
Woensdag vond uiteindelijk het hoogtepunt van deze crisis plaats, donderdag duurde het voort en vrijdag veranderde de markt van richting en waren er weer normalere verbanden tussen de verschillende factoren.

De consensus is dat deze crisis ontstond toen een aantal grote zogenaamde multi-strategie fondsen hun posities begonnen af te bouwen omdat ze verliezen hadden in hun obligatie posities.Die verliezen waren veroorzaakt door de subprime ellende en we gaan nu zien hoe dit een heel andere categorie beleggers op raadselachtige wijze besmette.

De quant fondsen spelen vaste relaties tussen allerlei marktfactoren uit via computermodellen. Toen die relaties opeens afgelopen maandag niet meer functioneerden begreep niemand wat er aan de hand was. De eerste lucide analyse die wij zelf zagen dateert van woensdagavond en werd vrijdag gepubliceerd. Zo’n document moet immers eerst langs compliance.

De multi-strategie fondsen hadden verliezen in hun obligaties en besloten om te verkopen wat ze konden verkopen. Hun aandelen dus. Maar een hedge fund is een hedge fund en wat doen hedge funds ? Precies, die hedgen. Dus was het niet voldoende de longs op te ruimen, de shorts moesten ook worden teruggekocht.

En zo kon het gebeuren dat de quant managers hun shorts zagen stijgen en hun longs tegelijk zagen dalen.
We zullen u niet vermoeien met teveel techniek en met jargon, maar factoren zoals Prijs ten opzichte van Boekwaarde zagen een stijging van 50% van hun verliezen en Prijs Momentum zelfs 70%.
De beheerders zaten op een fiets die ze niet meer konden besturen.

Goldman legde in hun buitengewone conference call van vandaag uit hoe een van hun fondsen, het GEO fonds, snel 75% van de hefboom terugbracht. Want vergeet niet dat quants, die op kleine winsten azen, wel uitgaan van een hoge mate van zekerheid van die kleine winsten. Daarom gebruiken ze een hefboom en spelen dus met geleend geld.
Dat gaat meestal goed, maar nu ging het fout en werden de verliezen alleen maar groter.

Terugkijkend denkt men nu dat de verschillende fondsstrategieën teveel met elkaar correlleerden. De spelers denken ook dat hun risicomodellen deze buitengewone gebeurtenis gemist hebben.

En de consensus is dat de tsunami onder de quantfondsen misschien wel over is, maar dat in de obligatiemarkt er nog allerlei slecht nieuws aan kan komen.

Het goede nieuws is dat de quants het overleefd hebben, zonder hulp van de Fed, op eigen kracht. Dat komt volgens Rothman omdat de spelers zich gedisciplineerd en professioneel hebben opgesteld en rustig hun trades hebben verwerkt.

Misschien. Maar voor ons staat het vast dat de quant sector nu ter discussie staat en dat er heel wat uitgelegd moet worden. Niet alleen door beheerders die in twee weken 30% zakten maar ook door Fund of Funds die het in een aantal gevallen niet veel beter deden.
Er vallen elk jaar ongeveer 8% van de hedge funds om, of ze stoppen er gewoon mee.
Dit jaar zou dat percentage wel eens wat hoger kunnen liggen.Geen posities

Er is een slachting gaande onder de quants. Lees hieronder het complete Miskunde-dossier.

* Miskunde deel I

* Miskunde deel II

* Miskunde deel III

* Miskunde deel IV

* Miskunde deel V

* Miskunde deel VI

* Miskunde deel VIIDisclaimer Kraland: geen posities.

Het meest opmerkelijke van deze markt lijkt me dat de aandelenmarkten waar we in actief zijn zich nog best goed gehouden hebben gezien wat er aan hand is.

Markten haten onzekerheid en de onzekerheid was groot. Vandaag klaart het een beetje op.
Misschien is vanochtend wel de grote koopgelegenheid en zijn we daarna snel klaar. In onze achteruitkijkspiegel zien we dan een liquiditeitscrisis. De centrale banken leverden koelbloedig werk zonder zich te compromitteren. De stoute jongens boffen, de nette jongens zijn geschoren maar ze zijn er nog.

Maar zoals ik al eerder heb gezegd, staar je niet dood op de aandelenmarkten.
Een aantal andere grote markten is gewoon tot stilstand gekomen.
Er was niets meer te doen. De spelers op die markten waren een stuk zenuwachtiger dan de stockjocks. Europa werd relatief hard geraakt, maar in de VS viel de aandelenschade mee. Het is nog niet eens meer dan een correctie.

De markten hebben echter genoeg waarde afgeboekt om een groot aantal schokken nu als ingecalculeerd te kunnen beschouwen.
Als het bij een correctie blijft dan zullen er achteraf de volgende redenen voor worden opgevoerd.

1 De Centrale Banken deden hun werk goed. Lintjes.
2 Als u goed had opgelet had u geweten dat de economie nog nooit zo goed liep als toen deze crisis begon, dus erg lang kon het niet duren.

Geen posities

Taleb’s stelling, of liever gezegd, Taleb’s idee zoals ik het in mijn eigen beheersactiviteiten vorm probeer te geven, gaat er van uit dat je vooral moet oppassen met de beleggingsproposities die weinig opbrengst bieden, maar in ruil daarvoor ook weinig risico inhouden.

Ik wil er hier niet teveel op ingaan, maar laten we als illustratie eens kijken naar die geldmarkt plus fondsen van BNP en Axa die vorige week donderdag de voorpagina’s van de financiële pers haalden.
Als u terugkijkt ziet u dat er bericht werd over ‘fondsen’. De weken daarvoor was er al een andere instelling in het nieuws geweest die gedoe had met haar zogenaamde fondsen en dat was Bear Stearns.
En die fondsen waren hedge funds. Van die drie fondsen bleef weinig over.
Dat risico lopen we niet bij BNP en Axa. Die fondsen zakten 25 à 30% in een dag en dat leverde spectaculaire grafiekjes op. Misschien kan iemand bij Inveztor er in de loop van de dag een in dit blog plaatsen, dan weet u wat ik bedoel. Een diepe afgrond.

Waar het om gaat is dat dit fondsen waren die, als je niet al teveel op de kleine lettertjes lette, als risicoloos worden verkocht.
Hoe dat precies werkt met die fondsen is eenvoudig uit te leggen. Er wit maar weinig marge op zo’n geldmarkt fonds, zeker als de rente laag is zoals nu. Daarom is het beter om een verbeterd rentefonds aan te bieden. Dat levert wat meer op en dat gaat nooit fout. Nou ja, eens in de 10.000 jaar dus.
Je hoort maar weinig mensen zeggen dat ze toch liever een onsje minder willen en instituten die deze fondsen verkopen worden gestimuleerd om fondsen met een hogere marge met meer nadruk te brengen. Dat is op zich helemaal logisch en begrijpelijk.

Om die paar centen of fracties van procenten meer te maken wordt het grootste deel van zo’n fonds in normale kortlopende staatsobligaties belegd. Een klein deel wordt belegd in andere obligaties en dat hoeven helemaal niet eens gebundelde Amerikaanse hypotheken te zijn van mensen wier kinderen u liever niet met die van u ziet thuiskomen. De hele Asset Backed Markt, dus alles dat verpakt is, ligt immers stil nu dus er zijn gewoon geen prijzen meer.
Dat kleinere deel van die portefeuilles is nu opeens waardeloos geworden. Althans, voor wie er uit wil.
En dat willen mensen natuurlijk want die kleine beleggers vertrouwen het niet meer.

En zo komt, als bij een Grieks drama, de voorspelling van het Orakel van Delphi uit. De veiligste belegging is onveilig gebleken.

Wat we hier dus zien, bij de quants en bij de geldmarktfondsen geeft u een idee van wat het begrip besmetting allemaal in kan houden en hoe vervelend dit allemaal is.
Wat we ook zagen is hoe veilige beleggingen onveilig blijken en vice versa.

Een ding kan ik u verzekeren. Maandag wordt een interessante dag.

PS
Voordat een lezer me gaat jennen met opmerkingen dat hij al die quants toch nooit vertrouwde nog even het volgende: een klein quant beleggingsprogramma – helaas niet voor buitenstaanders toegankelijk- waar ik deze maand in wilde stappen- is vorige week zoals gebruikelijk een paar procent gestegen. In Juli steeg het meer dan 15%. De hefboom is hoog.
Maar goed, dat is een valutaprogramma.

Geen posities